Биткойн: MSCI хочет исключить Strategy из своих мировых индексов

Strategy думала, что выиграла битву в январе. Семь месяцев спустя MSCI возвращается с другим методом, который может привести к тому же результату: исключению крупнейшего котируемого держателя биткойна из нескольких мировых индексов. На этот раз слово «крипто» почти исчезает из механизма. Вместо этого используются пять финансовых коэффициентов, призванных выявить компании, чья стоимость зависит больше от накопленных активов, чем от традиционной операционной деятельности. И в симуляции MSCI Strategy попадает прямо в ловушку.

Кратко

• MSCI предлагает новые правила для исключения некоторых компаний, считающихся «неоперационными», из своих крупных индексов.
• Симуляция, проведенная с данными за май 2026 года, ставит Strategy среди трех компаний, которые будут исключены из MSCI ACWI IMI.
• Strategy наносит ответный удар и обвиняет индекс в косвенном наказании своей модели, основанной на биткойне.

Биткойн: Strategy снова в прицеле MSCI

Передышка была короткой. В январе MSCI в конечном итоге сохранила Strategy и другие компании с криптовалютными активами в своих мировых индексах. Поставщик индексов отказался от первого подхода, который был особенно прост: исключить компании, чьи цифровые активы составляли не менее 50% баланса. Новый проект идет дальше. И, что особенно важно, он избегает прямого нацеливания на биткойн.

Теперь MSCI хочет идентифицировать так называемые «неоперационные компании». Первый тест смотрит на состав баланса. Если операционные активы превышают 50% от общего объема, компания преодолевает препятствие. В противном случае она проходит перед второй серией из пяти критериев: вес операционных активов, уровень расходов, связанных с деятельностью, операционные денежные потоки, изменения справедливой стоимости и зависимость от внешнего финансирования. Четыре негативных сигнала из пяти могут быть достаточными для того, чтобы сделать компанию неэлегибельной.

Эта механика полностью меняет обсуждение. MSCI больше не спрашивает, сколько биткойнов у компании. Он спрашивает, по сути, что действительно поддерживает и оценивает компанию.

Для Strategy ответ вызывает проблемы. Ее программная деятельность все еще существует, но ее баланс и оценка теперь в значительной степени вращаются вокруг ее гигантского запаса BTC и ее способности привлекать капитал для его пополнения.

Симуляция MSCI почти не оставляет места для сомнений. Примененная к MSCI ACWI IMI с доступными данными за май 2026 года, новая методика привела бы к трем исключениям: Strategy, Yellow Cake и Metaplanet. Strategy значительно опережает тройку с капитализацией, скорректированной по свободному обращению, оцененной в 23,93 миллиарда долларов.

Strategy отказывается превращать свой биткойн в обузу

Реакция не заставила себя ждать. 14 августа Strategy публично оспорила логику MSCI. Ее аргумент можно выразить несколькими словами: цифровые активы остаются активами, и поставщик индексов должен отражать рынок, а не решать, какие активы компания может сохранить в своем балансе. Тон накаляется, потому что вопрос значительно превышает одну строку в индексе.

Strategy владеет более 840 000 BTC. Ее модель на протяжении многих лет заключалась в использовании акций, долговых обязательств и финансовых продуктов для накопления биткойна. Эта механика дала ей уникальное место на Уолл-стрит, но также делает ее профиль очень отличным от традиционной компании.

Финансовая ситуация, кстати, начала меняться. Strategy недавно продала часть своих биткойнов, чтобы укрепить свою финансовую структуру. Символ имеет значение. На протяжении долгого времени группа Майкла Сэйлора строила часть своего имиджа вокруг почти необратимого накопления BTC.

Дебаты, инициированные MSCI, касаются именно этой границы: с какого момента котируемая компания перестает быть в первую очередь предприятием и становится ближе к инвестиционному инструменту?

Деталь, которая усложняет обвинение в войне против биткойна, исходит от Yellow Cake. Эта британская компания владеет физическим ураном, а не криптовалютами, и тем не менее она также входит в число трех смоделированных исключений. Таким образом, у MSCI есть веский аргумент: его новый фильтр официально не касается ни биткойна, ни цифровых активов.

Тем не менее, Strategy может возразить, что новая формула производит почти тот же эффект, что и та, от которой отказались несколько месяцев назад. Криптопорог исчез; компания по-прежнему находится под угрозой.

Исключение, способное вызвать принудительные продажи

Выход из индекса MSCI означает не только потерю строки в списке. Пассивные фонды, построенные для репликации этих индексов, должны корректировать свои портфели, когда акция исчезает. Исключение MSTR может превратить методологическое решение в реальные ордера на продажу.

JPMorgan оценивал выходы, которые могут затронуть Strategy в рамках старого проекта MSCI, примерно в 2,8 миллиарда долларов. Эта цифра не совсем соответствует методологии, которая в настоящее время подлежит обсуждению, поэтому с ней следует обращаться с осторожностью. Тем не менее, она дает представление о финансовых ставках, связанных с присутствием MSTR в крупных бенчмарках.

Давление приходит в деликатный момент. Премия, когда-то предоставленная инвесторами Strategy по сравнению с ценностью его биткойнов, значительно сжалась. С появлением ETF на спотовый биткойн Уолл-стрит также получила другой способ выставить себя на BTC, не неся долгов, эмиссий акций, привилегированных акций и рисков, связанных со Strategy.

Это не осуждает модель Майкла Сэйлора. Это заставляет его доказать, что он стоит больше, чем огромный портфель биткойнов, котируемый на бирже. И решение еще не принято. MSCI собирает отзывы рынка до 30 сентября 2026 года и планирует опубликовать результаты своего обсуждения не позднее 16 октября. Если реформа пройдет, изменения могут произойти во время пересмотра индексов в ноябре.

Strategy, кстати, начала укреплять свои позиции, накопив несколько миллиардов долларов ликвидности для укрепления своего баланса. Дуэль с MSCI таким образом выявляет более глубокий вопрос, чем судьба MSTR: Уолл-стрит теперь принимает биткойн. Остается только выяснить, насколько далеко она примет компании, для которых биткойн в конечном итоге становится доминирующей экономической деятельностью.