Токенизация второй половины: кто использует стабильные монеты для извлечения "прибылей от американской системы"?

Рассмотрим три стартапа, чтобы исследовать реальные пути коммерциализации RWA, основанные на долларовой системе.

Автор: Joel John

Перевод: Saoirse, Foresight News

Вдохновение для этой статьи пришло от аналитической заметки, которую нам прислал Марк из OMVC. Марк утверждает, что стабильные монеты решают лишь проблему финансовой координации, но не могут устранить более основную и сложную проблему нехватки долларов; для того чтобы обеспечить ликвидность в долларах на глобальном рынке, нельзя полагаться только на стабильные монеты. В этой статье мы проанализируем его точку зрения и представим ряд стартапов, которые строят глобальный финансовый уровень на основе блокчейна. Мой основной вывод: инфраструктура блокчейна станет носителем для вывода американской системы и активов на глобальный рынок.

Книга "Сияющая торговля" начинает с упоминания исторического факта, записанного Геродотом: карфагенские купцы вели безмолвную торговлю с неизвестными племенами на западном побережье Африки. Когда карфагенские торговые суда прибывали, они выгружали товары на берег, а затем возвращались на корабль и зажигали сигнальный огонь; местные жители, увидев сигнал, выходили на берег, чтобы проверить товары и оставляли рядом с ними золото. Если карфагенские купцы считали, что цена золота слишком низка, они оставались на корабле, ожидая, пока другая сторона предложит больше золота, и продолжали торговаться до тех пор, пока обе стороны не согласуют цену. Весь процесс проходил без единого слова, но у сторон была общая система торгового общения.

Эта история произошла 2500 лет назад, задолго до создания Всемирного банка, системы SWIFT, блокчейна и даже большинства зрелых цивилизаций. Прошло более двух тысяч лет, а суть бизнеса не изменилась: человечество всегда искало универсальный стандарт общения, чтобы установить справедливую цену сделки. В современном рыночном контексте эта цена включает в себя процентные ставки, валютные издержки или конечную сумму в долларах. Все коммерческие действия по сути представляют собой создание единого, взаимосвязанного языка ценностей.

Всемирный банк и Международный валютный фонд создали универсальный язык для финансовых отношений между суверенными государствами; SWIFT установил стандарты для межбанковских коммуникаций; Visa, Mastercard и депозитарная клиринговая корпорация США (DTCC) расширили эти правила на области платежей, банковских карт и клиринга. На протяжении более семидесяти лет глобальная торговля полагалась на эту зрелую институциональную систему, позволяя незнакомым сторонам устанавливать доверие — ведь глубокая экономическая взаимозависимость сама по себе является важной связью для поддержания международного мира.

Если экономика одной страны сильно зависит от торговли с другой, вероятность конфликта между ними значительно снижается; глубокая интеграция экономик часто может эффективно смягчить геополитические противоречия. Однако доверие, основанное на традиционной институциональной системе, имеет очевидные недостатки: оно зависит от законодательства разных стран, сотрудничества банков и оффлайн-процессов, что не позволяет проводить реальную проверку в режиме реального времени с помощью единой технологии, а также не может быть принудительно реализовано с помощью стандартизированной технологии.

Возможно, глобальный единый реестр, который все стороны сделок будут проверять в режиме реального времени, сможет предложить лучшее решение.

Visa, Mastercard, DTCC и даже SWIFT уже осознали это. Все отрасли принимают различные технологии блокчейна, и их основное требование заключается в создании универсального языка ценностей, подходящего для глобальной торговли. Мы в своей внутренней работе всегда придерживались простого основного аргумента: блокчейн для активов на рынках капитала — это то же самое, что интернет для информации. Предельные затраты на получение активов будут стремиться к нулю, эффективность проверки значительно возрастет, и в конечном итоге мир объединится в единый рынок капитала.

Токенизация активов по сути создает язык ценностей для взаимосвязи различных экономик, но стоимость активов, который этот язык несет, полностью зависит от силы институциональной поддержки. Развивающиеся экономики, полагаясь на совершенные институты, регулируют рыночные риски с помощью инструментов процентных ставок и балансируют интересы населения с помощью регулирования; в то время как США, благодаря своей развитой институциональной системе, могут эффективно завершать научные исследования, экспортировать технологии и реализовывать капитал. Если не будет зрелого рынка капитала и сопутствующей институциональной среды в США, экосистема инноваций, подобная Силиконовой долине, будет трудно воспроизвести в других регионах. Большинство стартапов по всему миру предпочитают регистрироваться в Делавэре, потому что там есть как достаточный капитал, так и полная институциональная поддержка для стартапов.

Доллар является средством, с помощью которого все страны делят "прибыль от американской системы"; стабильные монеты еще больше экспортируют стабильность американской системы за границу; токенизация активов — это стандартизированные правила для реализации этого универсального языка ценностей. Различные рыночные данные также подтверждают эту логику.

В настоящее время общий объем стабильных монет в мире составляет около 315 миллиардов долларов. Только у Tether объем прямых и косвенных вложений в государственные облигации США составляет 141 миллиард долларов, что ставит компанию на 17-е место среди держателей американских облигаций в мире, превышая объемы, удерживаемые Южной Кореей и Объединенными Арабскими Эмиратами. В феврале 2026 года общий объем расчетов по стабильным монетам за месяц достиг 7,2 триллиона долларов, впервые превысив сеть автоматизированных клиринговых домов США (ACH). Глобальная экономика переживает масштабную миграцию на блокчейн, токенизация акций, кредитов и депозитарных активов является основным носителем этой трансформации.

Как мы упоминали в предыдущих статьях, блокчейн может модернизировать финансовые инструменты в полноценные открытые платформы. Это означает, что разработчики по всему миру могут создавать продукты, основанные на различных финансовых платформах, чтобы выпускать активы для конечных пользователей:

• Robinhood: предоставляет каналы для торговли токенизированными акциями и активами реального мира (RWA);
• Centrifuge: предлагает токенизированные кредиты уровня AAA через продукты, такие как JAAA;
• BlackRock BUIDL: токенизирует фонды денежного рынка;
• Ondo: реализует выпуск и торговлю публичными ценными бумагами на блокчейне;
• Apollo и Hamilton Lane совместно с Securitize: переносят частные кредиты и фонды на блокчейн;
• Superstate: помогает публичным компаниям завершить выпуск и обращение акций на блокчейне;
• Даже доли венчурного капитала Blockchain Capital уже реализованы через токенизированные подписки на блокчейне.

Но обычные пользователи не будут напрямую взаимодействовать с этими сложными финансовыми продуктами; доллар остается основным входом для пользователей на развивающихся рынках. Экспортеры, фрилансеры и все группы, зарабатывающие доллары на развивающихся рынках, вскоре обнаружат, что доллар обладает тремя крайне привлекательными свойствами:

• В отличие от местной валюты, доллар обладает защитными свойствами от инфляции и может сохранять свою стоимость при длительном хранении;
• Может подключаться к глобальным рынкам капитала, таким как Hyperliquid, токенизированные акции и различные альтернативные активы;
• Обладает высокой ликвидностью, позволяя мгновенно переводить средства в любую точку мира.

Во многих развивающихся рынках токенизированные долларовые активы даже могут иметь премию; в условиях рыночного давления премия может достигать 10%–15%. Компании, которые могут интегрировать региональные финансовые потоки и стандартизировать их для подключения к глобальной системе общего реестра, будут иметь высокую долгосрочную ценность. Эти компании объединяют местные рыночные правила, позволяя региональным активам быть понятными и признанными глобальным капиталом.

Это очень похоже на траекторию развития интернета: Google Maps стандартизировал глобальную географическую информацию, а социальные информационные потоки создали глобальную платформу для культурного общения; теперь новое поколение финансовых продуктов стандартизирует источники активов и пути их обращения.

В настоящее время несколько стартапов входят в эту стандартную систему с разных направлений.

Инфраструктура для трансакций

Импорт и экспорт — это самые частые экономические взаимодействия между странами, и SWIFT является коммуникационным слоем, который поддерживает такие транзакции. Однако скорость клиринга значительно варьируется в зависимости от региона. Например, нигерийские импортеры, закупающие товары из Китая, часто требуют предоплату в размере 60% в долларах.

Но компаниям на развивающихся рынках часто трудно получить достаточные долларовые резервы — страны строго контролируют выход долларов, чтобы поддерживать свои валютные резервы. Даже если нигерийский импортер работает с регулируемым банком и имеет достаточные средства на своем счете, перевод долларов в Китай может занять от 7 до 10 дней, и большинство малых и средних предприятий не имеют полного пакета необходимых лицензий.

В то же время, если китайский поставщик принимает оплату в стабильных монетах, он теряет до 13% экспортного возврата налога. У обеих сторон есть реальная потребность в торговле, но существующие платежные каналы не могут эффективно соответствовать: с одной стороны, процесс трансакций сложен, с другой стороны, риск мошенничества трудно контролировать, и в случае споров затраты на международное правосудие очень высоки.

Keyrails не является кредитной организацией, а представляет собой уровень платежей и кредитования для таких трансакций. Он не использует собственные средства для кредитования, а выступает в роли клирингового посредника, соединяя импортеров с различными внешними источниками финансирования (небанковские финансовые учреждения, финансовые технологические компании и недавно подключенные депозитарные активы), контролируя направление платежей по займам. Годовая доходность для кредиторов составляет около 15%–20%, а годовая стоимость финансирования для заемщиков — 20%–25%; Keyrails зарабатывает 2,5%–5% на разнице в ставках, плюс прибыль от комиссий за платежные каналы.

Важно различать: здесь 20%–25% — это годовая процентная ставка по займам, а не премия за обмен местной валюты на доллары, которая является альтернативным вариантом для импортеров.

Нигерийский импортер обменивает найру на USDT через Keyrails, сопоставляя финансирующую сторону, и через регулируемый SWIFT напрямую оплачивает поставщику в долларах, сочетая стабильные монеты на блокчейне и традиционные трансакции, обеспечивая возврат налога на экспорт.

Процесс работы: нигерийский бизнесмен обменивает найру на USDT через местную платформу внебиржевой торговли, средства поступают в Keyrails; платформа через собственный канал SWIFT напрямую оплачивает китайскому поставщику. Кредиторы могут получить доступ к полным транзакционным данным бизнеса за последние три месяца через API, и кредитная проверка может быть завершена всего за три часа. Средства не проходят через счет заемщика, а напрямую сопоставляются с реальными счетами поставщика через SWIFT для завершения расчетов в Китае.

Основная логика, позволяющая этой модели работать: бизнесмены сравнивают не с низкими процентными ставками банков (которые развивающиеся рынки не могут получить), а с высокими обменными премиями на параллельном валютном рынке. В условиях рыночного давления традиционные каналы могут иметь обменные премии до 20%–30%, а клиринг занимает 7–10 дней; в то время как финансирование от Keyrails с годовой ставкой 20%–25% может быть завершено за 6–8 часов, что делает краткосрочные затраты на кредитование даже ниже. Например, при трехмесячном сроке, годовая ставка 20%–25% составляет около 1% (без учета сборов и скидок по залогу), что значительно ниже единовременной оплаты 20%–30% обменной премии.

Для китайского поставщика преимущества также очевидны: долларовые средства поступают на счет компании в соответствии с правилами, что позволяет нормально получать возврат налога на экспорт, что невозможно при прямом получении стабильных монет; основная проблема заключается в том, что ликвидности для сделок в местной валюте на развивающихся рынках крайне недостаточно.

Ключевое конкурентное преимущество Keyrails заключается не в том, что он предлагает самые низкие затраты на финансирование, а в том, что он контролирует кредитные средства через специальные платежные каналы и управляет рисками. Он цифровизирует и унифицирует сбор глобальных торговых документов, создавая межрегиональные платежные связи и ограничивая использование заемных средств только для закупок, соответствующих реальным счетам. Его защитный механизм состоит из трех основных элементов: полные данные о кредитовании, регулируемые каналы клиринга и контроль за использованием средств. Каждая сделка улучшает базу данных платформы, постоянно повышая стандартизированные возможности соединения региональных торговых средств с глобальным долларовым капиталом.

Программируемое кредитование

【Аннотация (чистый текст, может быть пустым)】：

Keyrails сосредоточен на быстром обращении средств на неформальных рынках, в то время как Semiliquid создает инфраструктуру для совместного использования залогов, обслуживая знакомых друг с другом институциональных контрагентов.

Логика двух компаний схожа: полный замкнутый контроль над финансами/активами. В системе Keyrails средства могут выходить только через определенные законные каналы; в системе Semiliquid залоги не нужно выводить из доверительного управления.

Токенизация активов лишь изменяет цифровую форму представления активов и не автоматически придает им свойства залогового финансирования. Если банки, фонды и трейдеры держат токенизированные облигации США, денежные фонды, акции или кредитные продукты в доверительном управлении, только поддержка залогового кредитования позволяет полностью раскрыть ценность активов. Без гарантии финансового кредитования токенизированные активы остаются лишь цифровой оболочкой существующих физических активов; только с добавлением кредитной функции они могут быть интегрированы в полную финансовую систему обращения.

Semiliquid представил программируемый кредитный протокол (PCP), который позволяет сторонам займа завершать финансирование токенизированных активов без вывода залогов из доверительного управления. Заемщик оставляет активы в доверительном управлении, продолжая получать доход от базовых активов; кредитор получает законное право на залоговые требования. После погашения займа залоговая блокировка автоматически снимается; в случае дефолта кредитор может распорядиться залогом в соответствии с заранее согласованными правилами. Основной механизм можно охарактеризовать как «перевод наличных, блокировка залога»: средства могут свободно перемещаться, залоги всегда хранятся в доверительном управлении, и только в случае дефолта происходит изменение прав собственности.

Токенизированные облигации США, находящиеся в доверительном управлении заемщика, не выводятся, а используются только для залога, при этом доходы от активов остаются у заемщика, а кредитор получает законные залоговые требования.

Мы можем интуитивно понять ценность через набор расчетов: предположим, что учреждение владеет токенизированными облигациями США на сумму 100 миллионов долларов с годовой доходностью 5%; при 98% залоговой ставке можно получить 98 миллионов долларов ликвидности, а годовая ставка по кредиту составляет 6%. Годовые процентные расходы по кредиту составляют 5,88 миллиона долларов, но облигации США могут приносить 5 миллионов долларов в год, и после вычета заемщик фактически несет чистые расходы всего 880 тысяч долларов, что соответствует годовым чистым расходам по займу в 0,9% (без учета сборов за протокол, обесценивания активов и расходов на доверительное управление).

Заемщик не просто несет 6% затрат на кредитование, фактически он оплачивает разницу между ставкой кредита и доходом от залога. В традиционной банковской системе проценты от залоговых активов часто удерживаются банками и доверительными учреждениями; в то время как в программируемой системе залога, даже если активы находятся в состоянии блокировки, доходы по-прежнему полностью принадлежат заемщику. Semiliquid открывает эту систему для всех участников рынка, имеющих токенизированные активы и потребности в кредитовании.

Она принципиально отличается от децентрализованных кредитных пулов, таких как Aave: учреждениям не нужно переводить активы в публичный пул смарт-контрактов, не нужно нести высокие риски, связанные с неконтролируемым кредитованием, и не нужно принимать публичные правила ликвидации; активы могут продолжать храниться в регулируемых доверительных учреждениях, одновременно реализуя залоговое финансирование. Для кредиторов процесс дью-дилидженса значительно упрощается, права на распоряжение активами становятся ясными и контролируемыми; доверительные учреждения могут в реальном времени проверять состояние залога, а базовый протокол исключает риск повторного залога одного и того же актива.

События с Three Arrows Capital и Archegos в 2022 году четко демонстрируют необходимость этой системы. Three Arrows Capital оставила кредиторам около 3,5 миллиарда долларов плохих долгов; семейный офис Archegos, имея перекрестные позиции в нескольких инвестиционных банках, только Credit Suisse понесла убытки в 5,5 миллиарда долларов из-за краха. Основная проблема двух кризисов заключалась не в падении цен на активы, а в том, что кредиторы не могли в реальном времени делиться полными данными о залогах: невозможно было подтвердить местоположение активов, состояние залога, и платежеспособность одного и того же актива повторно раскрывалась нескольким контрагентам.

Semiliquid заполняет пробелы доверия традиционных финансов с помощью проверки залога в реальном времени. Данные о кредитовании не нужно открывать всему рынку, но все заинтересованные стороны могут в реальном времени проверять, что залог действительно существует, находится в блокировке и имеет право на распоряжение.

Традиционный процесс гарантированного кредитования требует согласования между юристами, операционными службами и доверительными учреждениями, что делает процесс финансирования длительным; Semiliquid использует программируемую инфраструктуру для сокращения всего процесса. Более того, она активирует неиспользуемые токенизированные активы, поддерживая маржинальную торговлю и финансирование обратного выкупа. Следующий этап конкуренции в токенизированной индустрии заключается не в том, чтобы перенести больше активов в блокчейн, а в том, чтобы сделать активы на блокчейне полезными для финансов: учреждениям не нужно передавать права на доверительное управление, чтобы получать залоговые кредиты и зарабатывать дополнительный доход.

Финансирование активов вычислительных мощностей ИИ

GPU является основным производственным ресурсом в индустрии искусственного интеллекта, поддерживающим все вычисления больших моделей. В то же время стоимость закупки GPU крайне высока: Meta, Amazon, Alphabet и Microsoft в 2025 году планируют потратить в общей сложности 410 миллиардов долларов на капитальные затраты на вычислительные мощности, а в 2026 году планируют инвестировать 725 миллиардов долларов, что на 77% больше по сравнению с предыдущим годом.

Простая аналогия: в эпоху, когда экономика была основана на сельском хозяйстве, трактор был основным производственным инструментом; в нынешнюю эпоху ИИ GPU является производственным оборудованием, которое может преобразовать инвестиции в капитал в постоянный денежный поток.

Компании, занимающиеся вычислительными мощностями, обычно закупают GPU через кредиты, полагаясь на аренду вычислительных мощностей для получения дохода и погашения кредитов. Однако малые и средние центры обработки данных и поставщики инфраструктуры ИИ не могут получить низкие кредиты, как Google, Amazon и Microsoft; ценообразование на GPU, эффективность и остаточная стоимость будут меняться с итерациями больших моделей и постоянным изменением потребностей компаний, что делает традиционным финансовым учреждениям сложно точно оценить кредитные риски.

На момент написания этой статьи общий объем активов, заблокированных в протоколе USD.AI, составляет 398 миллионов долларов, из которых активный объем кредитования составляет 202 миллиона долларов. Размер одного кредита увеличился с 100-500 тысяч долларов на начальном этапе до 98 миллионов долларов, что соответствует крупному кредитованию на 2304 GPU кластера, модель залога активов уже вышла за рамки пилотного проекта и достигла масштабируемости.

USD.AI позволяет кредиторам стабильных монет предоставлять средства, а операторы вычислительных мощностей используют оборудование GPU в качестве залога для получения кредита, полагаясь на доход от аренды GPU для погашения кредита, создавая источник реального дохода от вычислительных мощностей для обеспечения стабильных монет.

USD.AI открывает новый рынок для кредиторов, позволяя им делиться прибылью от расширения облачных компаний и роста спроса на вычислительные мощности ИИ; компании, занимающиеся вычислительными мощностями, могут финансировать свои собственные физические устройства, не полагаясь на традиционные кредитные каналы, и быстро получать ликвидность. Обе стороны могут полагаться на эту систему для защиты своих прав через ликвидацию залога в случае возникновения операционных рисков.

Основной вывод отрасли: ценность скрыта в сценах и данных о промышленности

Эти компании кардинально отличаются от традиционных продуктов DeFi. Они полагаются на токенизацию, блокчейн-каналы и стабильные монеты, чтобы обслуживать недостаточное покрытие традиционных финансов и разрозненные процессы в реальном секторе. Их конкурентное преимущество заключается не только в базовом коде, но и в данных о промышленной сцене, которые накапливаются с каждой сделкой. Программируемое кредитование Semiliquid, кредитование вычислительных мощностей USD.AI и финансирование международной торговли Keyrails имеют общие преимущества: с каждой завершенной сделкой платформа накапливает уровень доверия и данных о промышленности, которые трудно воспроизвести, одновременно оптимизируя свои риски и бизнес-процессы.

Долгосрочная ценность компаний исходит не только от объема сделок, но и от накопленных данных о пользователях, заемщиках и контрагентах, что логически похоже на традиционные банки: чем дольше пользователь остается в банке, тем больше банк может предлагать ему кредитные карты, ипотечные кредиты, продукты с фиксированным доходом и другие услуги, извлекая жизненную ценность клиента. В то же время такие реальные финансовые потребности могут избежать сильных циклических колебаний криптоиндустрии: в отличие от криптобирж и спекулятивных торговых продуктов, международная торговля, маржинальная торговля и кредитование являются необходимыми потребностями, охватывающими всю цепочку реальной экономики.

Это и есть путь криптоиндустрии к выходу из спекуляций и становлению основой операционной системы для формирования реального капитала.

Коммерческая торговля всегда нуждается в универсальном языке ценности: токенизация предоставляет стандартизированный носитель ценности, а протоколы создают грамматику для выполнения этих правил; компании, способные интегрировать рыночные сцены из разных регионов мира и направлять реальные активы к этой универсальной торговой системе, будут запирать большую часть прироста ценности в большинстве отраслей в течение следующих десяти лет.