SK Hynix прозвучал в Нью-Йорке: толпы на Nasdaq переполнены

Автор: Чжоу Айлин, Tencent Technology

Редактор: Лю Пэн

Июль в Нью-Йорке необычен, толпы заполняют Таймс-сквер. Перед рынком Nasdaq синий логотип южнокорейской компании SK Hynix переплетается с зелеными световыми полосами Nasdaq на гигантском LED-экране, ярко сверкающим на утреннем солнце Манхэттена.

Утром 10 июля по местному времени в США SK Hynix, известная как "Король HBM", официально вышла на Nasdaq. SK Hynix является одной из крупнейших компаний по производству полупроводниковой памяти в мире, сосредоточенной на проектировании, производстве и продаже передовых полупроводников для хранения данных, включая DRAM (динамическая оперативная память), NAND флеш-память и память с высокой пропускной способностью (HBM) для искусственного интеллекта (AI). HBM в настоящее время является самым дефицитным аппаратным компонентом в экосистеме AI.

Предложение акций в США было переподписано в семь раз, собрав 26,5 миллиарда долларов, что делает его вторым по величине размещением акций в мире после выхода SpaceX на рынок в прошлом месяце. Финансовый отчет компании за второй квартал показал чистую прибыль в 40,35 триллиона корейских вон (примерно 27,3 миллиарда долларов) за квартал, что на 398% больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и на 165% больше по сравнению с предыдущим кварталом. Для сравнения, чистая прибыль Nvidia за первый квартал составила всего около 19 миллиардов долларов. Компания, продающая самые дорогие графические процессоры в мире, имела квартальную чистую прибыль, которая была меньше, чем у SK Hynix.

Сотрудник SK Hynix на мероприятии сказал Tencent Finance: "Я взял специальный отпуск, чтобы полететь в Нью-Йорк на эту церемонию листинга." Он пошутил, что многие молодые люди в Южной Корее инвестировали в кредитные ETF, связанные с хранением, и среди них существует чувство FOMO (страх упустить возможность).

Тем не менее, после постоянного роста цен в индустрии хранения и значительного роста цен на акции компании, сектор хранения в последнее время вошел в фазу консолидации. Является ли листинг SK Hynix на рынке США сигналом о достижении пика или это начало расширения? Что это означает для Changxin Technology, которая собирается выйти на A-акции?

Асиф Сурия, основатель инвестиционной компании Inside Arbitrage в Сан-Франциско, сказал Tencent Finance: "Листинг SK Hynix на Nasdaq явно направлен на получение выгоды от текущего благоприятного цикла в отрасли. С точки зрения спроса, чипы для хранения все еще в дефиците, и мы уже видели влияние этого напряжения между спросом и предложением, например, Apple повысила цены на некоторые продукты. Однако цены на акции обычно опережают фундаментальные показатели, поэтому текущее снижение в секторе хранения является здоровым. Я считаю, что, по крайней мере, до конца этого года основная логика этого бычьего рынка не изменилась. По сравнению с волатильными и кредитными корейскими акциями, я предпочитаю получать доступ к хранению через акции Micron Technology."

Событие листинга SK Hynix на Nasdaq Marketsite в Таймс-сквер Фото: Чжоу Айлин

01 Преобладание HBM в эпоху AI

В условиях этого суперцикла AI статус короля SK Hynix подчеркивается.

Взрывной рост крупных моделей AI и высокопроизводительных вычислений (HPC) привел к резкому увеличению спроса на память с высокой пропускной способностью и большим объемом. Согласно данным Gartner, с 2025 по 2027 год общий рынок полупроводниковой памяти, как ожидается, вырастет с составным годовым темпом роста (CAGR) 86,0%, достигнув почти 748 миллиардов долларов к 2027 году. Ожидается, что HBM будет расти особенно быстро.

В то же время средние цены продажи продукции компании DRAM и NAND также ожидается, что значительно вырастут. Отрасль переходит от потребительского спроса к спросу со стороны предприятий и центров обработки данных, предоставляя непрерывные возможности для роста высококачественных продуктов памяти (таких как HBM и корпоративные SSD).

Давайте рассмотрим положение SK Hynix в отрасли и конкурентную среду:

Положение в отрасли:

• Область HBM: мировой лидер. Согласно данным IDC, в первом квартале 2026 года доля выручки SK Hynix на рынке HBM составила 56,4%, заняв первое место в мире.
• Область DRAM: второй в мире. Доля рынка в первом квартале 2026 года составила 29,1%.
• Область NAND: второй в мире. Доля рынка в первом квартале 2026 года составила 18,5%.

Конкурентная среда:

• Рынок DRAM: высококонцентрированный, в основном контролируемый Samsung Electronics, SK Hynix и Micron Technology.
• Рынок NAND: основными конкурентами являются Samsung Electronics, Kioxia, SK Hynix и Western Digital.
• Барьеры: в отрасли существуют чрезвычайно высокие технические и капитальные барьеры, что затрудняет появление новых участников в краткосрочной перспективе.

Способность SK Hynix поддерживать высокую прибыль обусловлена высокими техническими барьерами HBM. SK Hynix является пионером в технологии HBM, став первой компанией, которая начала массовое производство HBM3E в 2024 году и успешно разработала следующее поколение HBM4 в 2025 году. Ее мастерство в технологии упаковки TSV (Through-Silicon Via) и процессе MR-MUF (Mass Reflow Molded Underfill) является ее основным конкурентным преимуществом. HBM имеет решающее значение, поскольку он облегчает проблему "стены памяти", возникающую, когда вычислительная мощность высокопроизводительных графических процессоров значительно превышает скорость традиционной памяти.

В области технологии процессов SK Hynix также сохраняет абсолютное преимущество. Например, в области DRAM компания имеет технологию процесса 1c поколения (6-е поколение 10-нм уровня); в области NAND она переходит от 238 слоев к 321 слою высокоплотных флеш-продуктов, постоянно улучшая плотность хранения и энергоэффективность. Поскольку архитектуры серверов AI продолжают развиваться, роль ЦП в системах становится все более важной, что означает, что спрос на серверную DRAM также увеличивается на каждом узле.

Бизнес-модель особенно критична для отличной компании. "Двойной драйв" - ключевой термин. Компания генерирует стабильный денежный поток, массово производя стандартные чипы памяти (такие как DDR5, SSD), одновременно получая избыточную прибыль за счет индивидуальной, высокоценной памяти, специфичной для AI (такой как HBM, CMM).

Благодаря своей способности генерировать сильный денежный поток компания получает выгоду от восходящего цикла повышения цен на память, что позволяет ей поддерживать огромные капитальные расходы (Capex). На фоне высокого спроса на HBM решимость компании расширить мощности также стала очевидной, что является одной из основных целей финансирования SK Hynix в США. Компания строит крупный кластер полупроводников в Ёнъине, Южная Корея, и современные заводы по упаковке в Чхонджу и Индиане, США, обеспечивая поставки мощностей на следующие 5-10 лет.

02 Циклическая битва

Индустрия хранения всегда была высокоциклической. Миллионный вопрос сейчас заключается в том, когда цикл вернется и когда цены на акции отреагируют заранее? В последнее время южнокорейский сектор хранения продолжает снижаться, поднимая этот вопрос на передний план.

В серверах AI стоимость хранения составляет до 40%, из-за постоянного увеличения числа токенов, обрабатываемых AI, что приводит к почти четырехкратному увеличению спроса на DRAM, при этом цены растут из-за нехватки предложения. В то же время облачные поставщики и производители хранения последовательно подписали долгосрочные соглашения о поставках (LTA), активно сглаживая прошлые циклические колебания. По крайней мере в течение следующих двух лет традиционный "цикл хранения" в основном исчез.

"Но это не означает, что цикл никогда не вернется." Стюарт Рамбл, главный инвестиционный стратег Fidelity International в Азиатско-Тихоокеанском регионе, ранее сказал Tencent Finance: "Исторически каждая волна технологической инфраструктуры в конечном итоге проходит через фазу чрезмерных инвестиций, и хранение не будет исключением. Основные компании по хранению расширяют производство, но новые мощности, как ожидается, начнут работать только в 2028-2029 годах. Капитальный рынок обычно торгует фундаментальными изменениями за 12-18 месяцев вперед ------ это означает, что давление на мощность, становящееся рыночной темой, может не возникнуть до 2027 года.

Несмотря на то, что сильные прибыли привели к сокращению оценки SK Hynix (т.е. стали дешевле), Асиф Сурия сказал Tencent Finance: "Сокращение оценочных множителей может на самом деле быть медвежьим сигналом, потому что для циклических акций часто оказывается, что оценки выглядят дешевле всего, когда цикл отрасли достигает пика, а прибыли находятся на своем максимуме."

03 Три основные споры в текущем секторе хранения

Что касается недавнего снижения в секторе хранения, Morgan Stanley указал на три основные споры на рынке:

Спор 1: Указала ли продажа вычислительной мощности Meta на пузырь AI?

На прошлой неделе в рынке распространился неподтвержденный слух: один из крупнейших покупателей вычислительной мощности AI в мире намерен продать избыточные вычислительные ресурсы. Пессимистическая интерпретация очевидна ------ если крупные облачные поставщики имеют избыточную вычислительную мощность, стало ли все строительство AI перепроизводством?

Судьба Morgan Stanley: реальный ответ придется подождать финансовый отчет за второй квартал.

Продажа вычислительной мощности не равна избытку; это скорее бизнес-поведение облачных поставщиков, направленное на оптимизацию капитальных доходов. Реальным критерием оценки является то, сохраняют ли крупные облачные поставщики или увеличивают капитальные расходы в своих финансовых отчетах за второй квартал ------ если они увеличивают, акции хранения получат отличное окно для покупки; если они снижают, нарратив о избытке продолжит развиваться.

В то же время в токеновой экономике появились новые переменные: многие компании ранее поощряли сотрудников потреблять как можно больше токенов, но это привело к превышению бюджета IT, и компании теперь начинают сокращать использование токенов и переходить на более дешевые альтернативные модели ------ компании строят "слой оркестрации": простые запросы обрабатываются открытыми моделями, в то время как сложные запросы идут к флагманским моделям. Это означает, что цепочка поставок AI хорошо работала во втором квартале, но неопределенность в прогнозах на вторую половину года возрастает.

Спор 2: Почему долгосрочные соглашения о поставках (LTA) не привели к пересмотру оценки?

Подписание LTA акциями хранения должно быть значительным позитивом, но реакция цен на акции была вялой. Morgan Stanley предоставила прямой ответ:

Рынок рационален ------ он помнит, что LTA были пересмотрены в прошлом или в конечном итоге заставляли клиентов принимать нежелательные запасы (аналогично полупроводниковым компаниям в период COVID). Безразличие рынка к LTA в основном является разумным сомнением в том, может ли "структурный характер спроса AI" действительно сохраняться. Morgan Stanley считает, что текущие LTA по хранению действительно имеют структурные характеристики (пока спрос AI остается сильным), но может ли ожидание прибыли продолжать превышать ожидания - это самая большая неопределенность, с которой сталкиваются быки.

Спор 3: Пик цикла или продление цикла?

Morgan Stanley четко различает два понятия: "пик изменения темпа" ≠ "конец цикла".

Проблема в том, что годовой рост цен значительно сократился с более чем 100% в первом квартале до однозначных и низких двузначных диапазонов в третьем квартале ------ это интуитивное проявление "пика изменения темпа".

В настоящее время учреждения все еще сохраняют долгосрочную бычью позицию по сектору хранения, ссылаясь на ожидаемый рост прибыли на 35-40% в 2027 году и волну широкомасштабного внедрения агентов AI. Однако они предоставляют три четких сигнала для краткосрочной перспективы:

• Цены на акции будут продолжать находиться под давлением перед сезоном отчетности, а реакции рынка будут зависеть от того, как крупные облачные поставщики интерпретируют капитальные расходы на AI.
• Предпочтение в секторе: DRAM > традиционная память >> NAND, с наименее благоприятным мнением о производителях модулей хранения.
• В плане позиционирования: исторически высокие длинные позиции трудно поддерживать в текущей волатильной среде, и инвесторы начали диверсифицировать позиции и искать возможности в стагнации (таких как MLCC, оборудование для полупроводников и т.д.).

04 "Мечта о связи" IPO Changxin

Один из них вышел на Nasdaq в Нью-Йорке, а другой нацелен на Шанхайский рынок STAR; "мечта о связи" между SK Hynix и Changxin Technology привлекла внимание.

Changxin Technology начнет свое IPO 16 июля, с ожидаемой рыночной капитализацией более 2 триллионов юаней. Инвестиционный банкир в области полупроводников из ведущей китайской брокерской компании сказал Tencent Finance, что логика прибыли Changxin заключается в том, чтобы получить "дивиденд от сжатия HBM" ------ Samsung, SK Hynix и Micron заблокируют более 90% своей производственной мощности в высокоприбыльном секторе HBM, создавая структурный вакуум предложения в традиционном DRAM. Прямым результатом является резкое сокращение эффективного предложения общего DRAM, такого как DDR4, DDR5 и LPDDR5 ------ как единственный крупный производитель, сосредоточенный на общем DRAM, Changxin не зарабатывает деньги благодаря технологическому лидерству, а потому что его конкуренты "выходят с рынка". Это историческое окно, когда "другие нацелены на высококачественные, а я собираю низкокачественные премии."

Samsung и SK Hynix объявили о постепенном выходе из производства DDR4, при этом некоторые модели за месяц в 2025 году подорожали почти на 50%, а годовой накопительный рост приближается к 800%. TrendForce прогнозирует, что прибыль от обычного DRAM, как ожидается, превысит HBM3e в 2026 году ------ это первый случай в истории, когда такое изменение произошло.

На изображении представлены финансовые данные Changxin

Ван Ин, китайский стратег акций в Morgan Stanley, сказал Tencent Finance, что в отношении рыночных опасений по поводу сжатия ликвидности листинг качественных гигантов, наоборот, будет активно способствовать участию розничных инвесторов, привлекая больше внебиржевых средств на рынок с сильными фундаментальными показателями и большим объемом. Кроме того, с начала года национальная команда продала более 150 миллиардов долларов акций A, и этот капитал полностью способен войти на рынок, чтобы стабилизировать колебания во время краткосрочных подписок на IPO.

Впечатляющие результаты являются уверенностью Changxin в настоящее время. Хотя она еще не занимает доминирующее положение в HBM, финансовый отчет Changxin остается взрывным, с валовой прибылью, увеличившейся на 36 процентных пунктов по сравнению с прошлым годом в 2025 году, прямо указывая причину в проспекте как "цена продажи продукции DRAM продолжает расти со второй половины 2025 года":

• Чистая прибыль за первый квартал 2026 года в одиночку составляет 5,7 раз больше, чем за весь 2025 год.
• Составной темп роста выручки на 160,78% с 2022 по 2025 год.
• Компания изначально ожидала получить прибыль в 2026-2027 годах, но фактически достигла этого более чем на год раньше.
• Прогноз на первую половину года: выручка 110-120 миллиардов юаней, годовой рост более шести раз.

В краткосрочной перспективе (сейчас до 2027 года) Changxin, безусловно, может извлечь выгоду из "неожиданных денег", поскольку эффект сжатия HBM продолжается; в среднесрочной перспективе (2027-2030 годы) компания будет получать прибыль от внутренней замены, поскольку Китай является крупнейшим рынком потребления DRAM, но текущая доля Changxin на мировом рынке составляет всего 7,67%, а ее уровень проникновения на внутреннем рынке далек от насыщения; в долгосрочной перспективе (после 2030 года) компании придется получать прибыль от высококачественного хранения. Проспект четко описывает технический маршрут: сначала стремиться к общему DRAM, затем атаковать HBM. Из 29,5 миллиарда юаней, собранных, 13 миллиардов выделено на модернизацию технологии DRAM, а 9 миллиардов на перспективные исследования и разработки технологий ------ это подготовка к будущим мощностям и техническим резервам для выхода на HBM. Однако, сможет ли этот путь быть успешно пройден, остается под вопросом, поскольку три горы санкционных стен, стен доходности и стен упаковки все еще существуют.

Отказ от ответственности: Данный контент предоставляется исключительно в целях общего брендинга и предоставления информации и не является финансовой, инвестиционной, юридической или налоговой консультацией. Любые события, вознаграждения, онлайн-мероприятия или связанная с ними информация, упомянутые здесь, не должны рассматриваться как рекомендация, предложение или приглашение к покупке, продаже, торговле или иным операциям с криптоактивами или к использованию каких-либо услуг. Криптовалюты обладают высокой волатильностью и могут привести к убыткам. Услуги WEEX и онлайн-мероприятия могут быть недоступны во всех регионах и регулируются применимыми законами, правилами и требованиями к участию. Вы несете ответственность за обеспечение соответствия использования вами услуг WEEX местным законам и за тщательную оценку рисков перед участием в любой деятельности, связанной с криптовалютами.