بزرگترین دشمن بازار گاوی هوش مصنوعی، نه حباب، بلکه بازار بدهی است؟ هشدار جدید هارتنت از بانک آمریکا

هارتنت بر این باور است که طلا و بیت‌کوین در حال شکل‌گیری کف خود در سال 2026 هستند، در حالی که شاخص سهام بانک‌ها که نماینده «خیابان اصلی» است، در نیمه دوم دهه 2020 از شاخص‌های کارگزاری و سرمایه‌گذاری خصوصی که نماینده «وال استریت» هستند، پیشی خواهد گرفت.

نویسنده: دونگ جینگ، وال استریت ژورنال

بازار بدهی در حال تبدیل شدن به خطرناک‌ترین متغیر برای بازار گاوی هوش مصنوعی است.

در تاریخ 27 ژوئیه، مایکل هارتنت، رئیس استراتژی سرمایه‌گذاری بانک آمریکا، در آخرین گزارش Flow Show هشدار داد: بازدهی اوراق قرضه 30 ساله آمریکا به بالاترین سطح خود از ژوئن 2007 یعنی 5.2% رسیده است و بازده واقعی به 3% که بالاترین سطح از نوامبر 2008 است، رسیده است. قیمت اوراق قرضه فناوری آمریکا به پایین‌ترین سطح خود در دو سال گذشته رسیده است ------ شدت تنگنای مالی در حال فراتر رفتن از قدرت حمایت سود شرکت‌ها از بازار است.

قضاوت اصلی هارتنت این است که فشار بازار بدهی به خودی خود از بین نخواهد رفت، بلکه ممکن است فدرال رزرو را مجبور به افزایش نرخ بهره کند، و افزایش نرخ بهره دقیقاً نتیجه‌ای است که بازار سهام نمی‌خواهد ببیند. او هشدار داد که اگر ترکیب «افزایش بازدهی اوراق قرضه و افزایش قیمت سهام بانک‌ها» به «افزایش بازدهی و کاهش قیمت سهام بانک‌ها» تغییر کند، این می‌تواند جرقه‌ای برای دور جدیدی از کاهش اهرم در دارایی‌های پرخطر باشد.

در همین حال، ریسک اعتباری شرکت‌های بزرگ خدمات ابری (hyperscaler) به بالاترین سطح تاریخی خود رسیده است و دارندگان اوراق قرضه در حال رای‌گیری با پاهای خود هستند و منطق بازگشت سرمایه در هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی را زیر سوال می‌برند.

زمینه این هشدار این است که سهام شرکت‌های نیمه‌هادی پس از انتشار گزارش‌های مالی قوی از گوگل و اینتل همچنان مورد فروش قرار گرفته‌اند و نگرانی واقعی بازار از «آیا می‌توان پول درآورد» به «چه کسی باید هزینه را پرداخت کند» تغییر کرده است ------ اگر بازار بدهی دیگر برای جشنواره هوش مصنوعی تأمین مالی نکند، آن مدل‌های پیشرفته و چیپ‌های حافظه با قیمت‌های نجومی، از کجا تأمین مالی خواهند شد؟

فشار بازار بدهی فراتر از سود، شرایط مالی به متغیر اصلی تبدیل شده است

هارتنت در گزارش خود به وضوح چارچوب اصلی «FCI > EPS» را مطرح کرده است، یعنی تنگنای شرایط مالی (Financial Conditions Index) تأثیر بیشتری بر بازار نسبت به حمایت سود شرکت‌ها (EPS) دارد.

بازدهی اسمی اوراق قرضه 30 ساله آمریکا به 5.2% رسیده است که بالاترین سطح از ژوئن 2007 است؛ بازده واقعی به 3% رسیده است که بالاترین سطح از نوامبر 2008 است؛ و قیمت اوراق قرضه فناوری آمریکا به پایین‌ترین سطح خود در دو سال گذشته رسیده است. این سه شاخص به طور همزمان نشان می‌دهد که هزینه‌های تأمین مالی بازار به طور سیستماتیک در حال افزایش است و این فشار هنوز به طور کامل توسط سرمایه‌گذاران سهام قیمت‌گذاری نشده است.

هارتنت اشاره کرد که از ابتدای سال 2026، 23 بار بانک‌های مرکزی در سطح جهانی نرخ بهره را افزایش داده‌اند و بانک آمریکا پیش‌بینی می‌کند که تا پایان سال 18 بار دیگر این اتفاق بیفتد. نکته قابل توجه این است که احتمال ضمنی افزایش نرخ بهره در جلسه فدرال رزرو در تاریخ 29 ژوئیه به 38% رسیده است و جلسه 16 سپتامبر به طور کامل یک افزایش نرخ بهره را قیمت‌گذاری کرده است. او حتی در گزارش خود یک قضاوت چالش‌برانگیز مطرح کرده است:

> «از نظر سیاسی، افزایش نرخ بهره فدرال رزرو در این هفته از انتظار برای سپتامبر هوشمندانه‌تر نیست؟»

زنجیره منطقی هارتنت به یک نتیجه پارادوکسیکال اشاره دارد: فشار بازار بدهی ممکن است فدرال رزرو را مجبور کند که با افزایش نرخ بهره، نرخ‌های بلندمدت را تثبیت کند. او معتقد است که تنها راه حل این وضعیت، افزایش نرخ بهره فدرال رزرو برای کنترل افزایش بی‌نظم بازدهی‌های بلندمدت است.

با این حال، افزایش نرخ بهره برای بازار سهام خبر خوبی نیست. هارتنت هشدار داد که باید به دقت نظارت کرد که آیا ترکیب «افزایش بازدهی و افزایش قیمت سهام بانک‌ها» به «افزایش بازدهی و کاهش قیمت سهام بانک‌ها» تغییر می‌کند ------ اگر این تغییر رخ دهد، این می‌تواند محرکی برای کاهش اهرم در دارایی‌های پرخطر باشد. در این سناریو، او معتقد است که خرید دلار بهترین ابزار پوشش در برابر موضع تندرو فدرال رزرو است.

او همچنین اشاره کرد که سرمایه‌گذاران سهام هنوز نرخ‌های بهره را به عنوان تهدیدی برای بازار «هر چیزی به جز اوراق قرضه» (Anything But Bonds) نمی‌بینند، اما اگر دولت طرفدار بازار ترامپ افزایش نرخ بهره را تحمل کند تا به بازار سهام و احساسات ضد میلیاردرها «ترمز بزند»، بازار با ضربه منفی بزرگی مواجه خواهد شد.

ریسک اعتباری شرکت‌های بزرگ خدمات ابری به رکورد جدیدی رسیده است، منطق هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی زیر سوال رفته است

فشار بازار بدهی به طور مستقیم در افزایش شدید شاخص‌های ریسک اعتباری شرکت‌های بزرگ خدمات ابری نمایان شده است. طبق گزارش، اختلاف اعتبار گروه خدمات ابری بزرگ به شدت افزایش یافته و CDS به بالاترین سطح تاریخی خود رسیده است و تخفیف‌های مربوط به انتشار اوراق قرضه نیز در حال افزایش است.

ریشه این پدیده در تردید بازار نسبت به نرخ بازگشت سرمایه (ROI) هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی است. گوگل و تسلا به عنوان شرکت‌های شاخص «نرخ بازگشت سرمایه هزینه‌های سرمایه‌گذاری» شناخته می‌شوند، با این حال، با وجود گزارش‌های مالی قوی گوگل و اینتل در هفته گذشته، سهام شرکت‌های نیمه‌هادی همچنان مورد فروش قرار گرفته‌اند. سوال اصلی که بازار مطرح کرده این است:

اگر دارندگان اوراق قرضه دیگر تمایلی به تأمین مالی جشنواره هوش مصنوعی نداشته باشند، آن مدل‌های پیشرفته و تقاضای چیپ‌های حافظه که به شدت به سرمایه‌گذاری مداوم وابسته هستند، با خطر قطع تأمین مالی مواجه خواهند شد.

هارتنت پیش‌تر با قضاوت برایان گارت، بهترین معامله‌گر مشتقات گلدمن ساکس، هم‌نظر شده بود ------ خطر واقعی سهام هوش مصنوعی نه در داخل بازار سهام، بلکه در بازار بدهی است. گارت پیش‌تر به مدت دو هفته متوالی هشدار داده بود که درد بازار اعتباری تشدید خواهد شد و اشاره کرده بود که شاخص S&P 500 به طور فزاینده‌ای نماینده عملکرد سهام عادی نیست و تفکیک درون بازار (همبستگی پایین و پراکندگی بالا) در حال افزایش است.

علاوه بر این، هارتنت «نیمه‌هادی‌های کارگری» ------ یعنی Texas Instruments، Analog Devices، NXP، Microchip، ON، STMicroelectronics، Infineon و Monolithic Power ------ را به عنوان شاخص‌های پیشرو در چرخه صنعتی در نظر می‌گیرد. این ترکیب از اوج خود در ژوئن تاکنون 21% کاهش یافته است.

در همین حال، غول‌های فناوری بزرگ (MAGS) در تلاشند تا سطح حمایت میانگین متحرک 200 روزه (65 دلار) را حفظ کنند که این چالش بزرگی برای اجماع عمومی «رونق» است. نظرسنجی مدیران سرمایه‌گذاری بانک آمریکا در ماه ژوئیه نشان می‌دهد که سرمایه‌گذاران به بالاترین سطح از نظر تخصیص به سهام صنعتی از ژوئیه 2021 رسیده‌اند.

در پاسخ به این سیگنال‌ها، هارتنت پیشنهادات معاملاتی کوتاه‌مدت زیر را ارائه می‌دهد: خرید سهام دفاعی، سهام با سود بالا و اوراق قرضه بلندمدت، فروش سهام بانک‌ها (که اخیراً سرمایه زیادی به آن‌ها وارد شده است)، سهام کارگزاری، سهام فناوری و سهام صنعتی به منظور مقابله با تغییرات پیش‌بینی رونق.

فشار دوگانه عرضه اوراق قرضه و سهام، طلا و بیت‌کوین به آرامی در حال شکل‌گیری کف هستند

از منظر کلان‌تر، هارتنت دهه 2020 را به عنوان: ظهور پوپولیسم سیاسی، جایگزینی جهانی‌سازی با امنیت ملی، تغییر از مازاد مالی به مازاد هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی، کاهش استقلال فدرال رزرو به توافق‌های سیاسی و تحول استثنایی آمریکایی به تعادل جهانی توصیف می‌کند.

در این زمینه، «عرضه» به جای «تقاضا» به عنوان نیروی محرکه اصلی کلان و بازار تبدیل شده است. این موضوع در سه سطح مشخص می‌شود:

کنترل مهاجرت عرضه نیروی کار را کاهش می‌دهد (تعداد درخواست‌های اولیه بیکاری در آمریکا به پایین‌ترین سطح خود از سال 1969 رسیده است)؛ حمایت‌گرایی و تعرفه‌ها عرضه واردات را محدود می‌کنند (آمریکا قصد دارد تعرفه‌های جدیدی بر 60 شریک تجاری خود وضع کند)؛ و اختلالات ژئوپولیتیکی عرضه نفت را تحت تأثیر قرار می‌دهند (از حدود 80 میلیون بشکه نفت دریایی که روزانه حمل می‌شود، حدود 64 میلیون بشکه از تنگه‌های آسیب‌پذیر مانند تنگه هرمز و تنگه مانده عبور می‌کند).

در مقابل، محدودیت‌های عرضه اوراق قرضه و سهام در حال کاهش است. دولت آمریکا همچنان هر سال 2 تریلیون دلار کسری بودجه دارد و هزینه‌های بهره سالانه به 1 تریلیون دلار می‌رسد، حتی اگر درآمدهای تعرفه‌ای در 12 ماه گذشته به 250 میلیارد دلار برسد، این کسری جبران نمی‌شود. شرکت‌هایی که جریان نقدی آزاد منفی دارند، خرید سهام را کاهش می‌دهند و این امر به کاهش حمایت از عرضه سهام کمک می‌کند.

در این زمینه، هارتنت بر این باور است که طلا و بیت‌کوین در حال شکل‌گیری کف خود در سال 2026 هستند و شاخص سهام بانک‌ها که نماینده «خیابان اصلی» است، در نیمه دوم دهه 2020 از شاخص‌های کارگزاری و سرمایه‌گذاری خصوصی که نماینده «وال استریت» هستند، پیشی خواهد گرفت.

علاوه بر این، او همچنین سهام املاک هنگ کنگ را به عنوان یکی از جذاب‌ترین فرصت‌های خرید بلندمدت معرفی کرده است ------ این سهام‌ها در حال حاضر با قیمت‌هایی برابر با 30 سال پیش معامله می‌شوند و او اعلام کرده است که در هر افت ناشی از تنگنای فدرال رزرو یا بحران نرخ ارز بانک مرکزی ژاپن، خرید خواهد کرد.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.