Por que o empréstimo de taxa fixa on-chain é difícil? O trading de "Basis Swap" é a solução

Título do Artigo Original: Why fixed-rate lending never took off on-chain

Autor do Artigo Original: @nicoypei, Crypto Content Creator

Tradução do Artigo Original: AididiaoJ, Foresight News

A procura por empréstimos de taxa fixa provém principalmente de mutuários institucionais e utilizadores de carry trade. Embora a escala do crédito on-chain vá expandir-se no futuro, na fase atual, a maioria dos participantes on-chain valoriza imenso a flexibilidade de poder levantar fundos a qualquer momento. Portanto, em vez de fazer com que os credores aceitem um "bloqueio de prazo", uma abordagem melhor seria construir uma camada de swap de taxas de juros sobre os mercados monetários existentes (como a Aave) para satisfazer a procura por empréstimos de taxa fixa.

Insight das Finanças Tradicionais: O Mercado de Taxa Fixa, Originado da Procura dos Mutuários

No mercado de dívida privada, a razão pela qual a taxa fixa é dominante reside na necessidade de certeza do mutuário, e não porque os credores gostem dela.

· Perspetiva do Mutuário (empresas, fundos de private equity, promotores imobiliários, etc.): A sua principal preocupação é um fluxo de caixa previsível. Uma taxa fixa pode mitigar o risco de aumentos nas taxas de referência, simplificar o orçamento e reduzir os riscos de refinanciamento. Isto é particularmente crucial para projetos altamente alavancados ou de longo prazo, onde as flutuações das taxas de juros poderiam ameaçar diretamente a sua viabilidade.

· Perspetiva do Credor: Normalmente preferem taxas variáveis. A precificação do empréstimo é tipicamente "taxa de referência + prémio de risco de crédito". Uma estrutura variável pode proteger as margens de lucro quando as taxas sobem, reduzir o "risco de duração" e capturar retornos adicionais quando as taxas de referência aumentam. Os credores só oferecem taxas fixas quando conseguem cobrir o risco de taxa de juros ou cobrar um prémio suficiente.

Portanto, os produtos de taxa fixa são uma resposta à procura dos mutuários, e não a forma padrão do mercado. Um insight importante para DeFi é que, sem uma procura clara e persistente dos mutuários por "certeza de taxa", é improvável que o empréstimo de taxa fixa ganhe liquidez, escala ou desenvolvimento sustentável.

Quem são os Mutuários na Aave / Morpho & Euler? Por que estão a pedir empréstimos?

Um equívoco comum é: "Os traders pedem empréstimos no mercado monetário para alavancagem ou para abrir posições curtas."

Na realidade, as operações de alavancagem direcional são feitas principalmente através de contratos perpétuos, pois são mais eficientes em termos de capital. Os mercados monetários exigem sobrecolateralização e não são adequados para alavancagem especulativa.

No entanto, só a Aave tem cerca de 8 mil milhões de dólares em empréstimos de stablecoin. Quem são estes mutuários?

Podem ser amplamente categorizados em dois grupos:

1. Detentor de Longo Prazo / Baleia / Tesouraria: Colateralizam os seus ativos de criptomoeda detidos (por exemplo, ETH), pedem stablecoins emprestadas para obter liquidez, evitando a liquidação de ativos (mantendo assim o potencial de valorização e evitando eventos tributáveis).

2. Yield Farmer: Pedem empréstimos para alavancar recursivamente ativos que geram juros (como tokens de provedor de liquidez LST/LRT, por exemplo, stETH; ou stablecoins que geram juros, como sUSDe). O objetivo é alcançar um rendimento líquido mais elevado em vez de especular sobre movimentos de preços.

Então, existe realmente procura on-chain por Taxas Fixas?

Sim. A procura provém principalmente de dois tipos de utilizadores: empréstimos colateralizados por ativos de criptomoeda de nível institucional e estratégias de rendimento.

1. Empréstimos Colateralizados por Criptomoeda de Nível Institucional Exigem Taxas Fixas

Tomemos a Maple Finance como exemplo, que fornece empréstimos sobrecolateralizados, emprestando stablecoins a instituições, com colateral principalmente em BTC, ETH e outros ativos de criptomoeda blue-chip. Os mutuários incluem indivíduos de alto património, family offices, fundos de cobertura, etc., que procuram fundos de taxa fixa com custos previsíveis.

· Comparação de Taxas: O custo de pedir USDC emprestado na Aave é de aproximadamente 3,5% ao ano, enquanto na Maple, o rendimento de liquidação de empréstimos de taxa fixa para colateral semelhante está entre 5,3% e 8%. Isto significa que, ao transitar de uma taxa variável para uma taxa fixa, os mutuários precisam de pagar um prémio adicional de cerca de 180-450 pontos base.

· Tamanho do Mercado: Apenas o pool Syrup da Maple gere cerca de 2,67 mil milhões de dólares, comparável aos empréstimos pendentes da Aave de cerca de 3,75 mil milhões de dólares na mainnet da Ethereum.

(Pagando um prémio de cerca de 180-400 pontos base por empréstimos de criptomoeda de taxa fixa na Maple em comparação com os ~3,5% da Aave.)

Deve notar-se que alguns mutuários escolhem a Maple para mitigar o risco de smart contract (de DeFi inicial). No entanto, à medida que protocolos como a Aave demonstram segurança, transparência e mecanismos de liquidação, esta perceção de risco está a diminuir. Se surgir uma opção de taxa fixa on-chain fiável, é provável que o prémio do empréstimo de taxa fixa off-chain comprima.

2. Estratégias de Rendimento Exigem Taxas Fixas

Apesar de gerar milhares de milhões de dólares em requisitos de capital, a estratégia de carry trade é frequentemente não lucrativa devido a flutuações acentuadas nas taxas de empréstimo.

Um mutuário de carry trade de stablecoin comentou: "Como um carry trader / mutuário, a taxa de empréstimo é imprevisível, e as flutuações das taxas muitas vezes apagam subitamente vários meses de ganhos acumulados, resultando em perdas de posição."

Dados históricos também mostram que as taxas de empréstimo na Aave e Morpho são extremamente voláteis, com volatilidade anualizada superior a 20%.

Para os carry traders, eles ganham um rendimento fixo (por exemplo, através do PT da Pendle), mas usar empréstimos de taxa variável para manter o carry introduz "risco de taxa de juros". Uma vez que as taxas de empréstimo disparam, podem potencialmente eliminar todos os lucros. Se tanto as taxas de empréstimo quanto os retornos do investimento forem fixos, então o risco de financiamento é eliminado. A estratégia torna-se mais fácil de avaliar, as posições podem ser mantidas com segurança e o capital pode ser alocado de forma mais eficiente.

Com a infraestrutura on-chain (como o PT da Pendle) a ter passado por mais de cinco anos de testes de segurança, a procura por empréstimos de taxa fixa on-chain está a aumentar rapidamente.

Se existe procura, por que o mercado não cresceu? Olhe para os problemas do lado da oferta.

Flexibilidade: O "Ativo Inestimável" para Participantes On-chain

Flexibilidade aqui refere-se à capacidade de ajustar ou sair de posições a qualquer momento, sem um período de bloqueio—os credores podem levantar a qualquer momento, enquanto os mutuários podem pagar ou resgatar o colateral a qualquer momento sem penalizações.

Em contraste, os detentores de PT da Pendle sacrificam alguma flexibilidade. Mesmo nos maiores pools de fundos, o mecanismo da Pendle não pode permitir que posições superiores a aproximadamente 1 milhão de dólares saiam instantaneamente sem sofrer um slippage significativo.

Então, quanta compensação recebem os credores on-chain por desistirem da flexibilidade? Tomando o PT da Pendle como exemplo, a compensação é geralmente superior a 10% ao ano, e durante frenesis de yield farming (como usdai na Arbitrum), pode até exceder 30%.

Evidentemente, os verdadeiros mutuários (não especuladores) não podem pagar um custo de taxa fixa de 10%. Esta taxa elevada é essencialmente um "prémio" pago por abdicar da flexibilidade e é insustentável sem especulação em tokens de yield farming.

Embora os PTs representem riscos mais elevados em comparação com protocolos de empréstimo fundamentais como a Aave (aumentando os riscos para o próprio protocolo e ativos subjacentes), a conclusão central permanece a mesma: qualquer mercado de taxa fixa que exija que os mutuários desistam da flexibilidade não pode escalar se os mutuários não puderem pagar as taxas exorbitantes.

A Term Finance e a TermMax são exemplos: Poucos credores estão dispostos a sacrificar a flexibilidade por uma pequena quantia de juros, e os mutuários nunca pagariam 10% para bloquear uma taxa quando a taxa da Aave é de 4%.

Solução: Não Combine Diretamente Mutuários de Taxa Fixa com Credores de Taxa Fixa

Os mutuários de taxa fixa devem ser combinados com traders de taxas. Especificamente:

Passo 1: Preservar a Experiência do Credor

A grande maioria do capital on-chain confia apenas na segurança da Aave, Morpho e Euler e prefere a experiência passiva simples de "money lego" na Aave. Eles não são o "yield farmer sofisticado" que avalia cada novo protocolo por um prémio de 50-100 pontos base.

Portanto, para que o mercado de taxa fixa escale, a experiência do credor deve espelhar o que é usar a Aave hoje:

· Depositar a qualquer momento

· Levantar a qualquer momento

· Poucas ou nenhumas suposições de confiança adicionais

· Sem período de bloqueio

Num mundo ideal, os protocolos de taxa fixa ficariam diretamente sobre estes mercados monetários de confiança da Aave, aproveitando a sua segurança e liquidez.

Passo 2: Negociar o "Spread", não o "Principal"

Para mutuários que procuram pedir emprestado a uma taxa fixa, eles não precisam de outro empréstimo de prazo bloqueado completo. O que eles realmente precisam é de capital disposto a assumir o risco entre a "taxa fixa acordada" e a "taxa variável da Aave", enquanto o resto do principal ainda pode ser emprestado da Aave e de outros lugares.

Por outras palavras, os traders estão a negociar a diferença esperada entre taxas fixas e variáveis, não o principal total do empréstimo.

Uma camada de swaps de taxas de juros pode alcançar isto:

· Os hedgers podem trocar pagamentos fixos por pagamentos variáveis totalmente correspondentes da Aave.

· Os macro traders podem expressar visões sobre movimentos das taxas de juros com uma eficiência de capital extremamente elevada.

Exemplo de Eficiência de Capital: Os traders só precisam de depositar uma pequena quantidade de margem para assumir a exposição à taxa de juros, muito menos do que o principal nominal do empréstimo. Por exemplo, para abrir uma posição curta numa taxa de empréstimo da Aave de 10 milhões de dólares a 1 mês, assumindo uma taxa fixa de 4% ao ano, os traders podem precisar apenas de cerca de 33.300 dólares em margem—implicando uma eficiência de capital de 300x.

Considerando que a taxa de juros da Aave flutua frequentemente entre 3,5% e 6,5%, esta alavancagem implícita permite que os traders tratem a própria taxa como um "token" altamente volátil para negociar (subindo de 3,5 para 6,5), com flutuações que excedem em muito as criptomoedas convencionais, intimamente ligadas à liquidez e preço geral do mercado, evitando o risco de liquidação associado à alavancagem explícita (por exemplo, 40x em BTC).

Vá longo nas taxas de juros para ganhar o "pico", vá curto nas taxas de juros para ganhar o "vale".

Perspetiva de Longo Prazo: As Taxas Fixas são a Chave para a Expansão do Crédito On-chain

Prevejo que, à medida que o crédito on-chain cresce, também crescerá a procura por empréstimos de taxa fixa. Os mutuários exigirão cada vez mais custos de financiamento previsíveis para apoiar posições de maior escala e longo prazo, e uma alocação de capital produtiva.

· Expansão do Crédito Institucional: Projetos como o Cap Protocol estão a impulsionar o crédito institucional on-chain. Eles ajudam protocolos sobrecolateralizados a segurar empréstimos de stablecoin de crédito de nível institucional. Atualmente, as taxas são determinadas por curvas de utilização aplicáveis à liquidez de curto prazo, mas os mutuários institucionais valorizam a certeza da taxa. No futuro, uma camada dedicada de swap de taxas de juros será crucial para apoiar a "precificação de prazo" e a transferência de risco.

· Crédito ao Consumidor On-Chain: Projetos como a 3Jane focam-se no crédito ao consumidor on-chain. Este espaço é quase inteiramente composto por empréstimos de taxa fixa porque os consumidores precisam de certeza.

No futuro, os mutuários podem entrar em diferentes mercados de taxas segmentados com base em classificações de crédito ou tipo de ativo colateral. Ao contrário das finanças tradicionais, o mercado de taxas on-chain pode permitir que os pools de mutuários enfrentem diretamente taxas impulsionadas pelo mercado, em vez de serem bloqueados pela taxa definida por um único credor.

Link do Artigo Original