A era da flexibilização quantitativa permanente da Fed aproxima-se, onde estão as oportunidades para o cidadão comum?

Título Original: Why QT is Dead and QE is Coming

Autor Original: James Lavish, CFA

Tradução: Golem, Odaily Planet Daily

"A Reserva Federal pode parar de reduzir o seu balanço nos próximos meses", uma declaração do presidente da Fed, Powell, na semana passada, gerou várias especulações no mercado. O sinal oculto por trás desta declaração é que "o aperto quantitativo (QT) está prestes a transitar para o quantitative easing (QE), e a um ritmo mais rápido do que a maioria das pessoas espera."

Mas será este apenas um movimento simbólico da Fed, ou carrega um significado extraordinário? Mais importante ainda, o que Powell está a sugerir sobre o estado atual do sistema financeiro? Este artigo irá aprofundar a estratégia de liquidez da Fed, a crise de liquidez que enfrenta hoje em comparação com 2019, e por que a Fed embarcará numa política de quantitative easing permanente (QE).

Crise de Liquidez Iminente

O Acordo de Recompra Inverso (RRP) tornou-se ineficaz

O RRP era anteriormente um reservatório massivo de liquidez excessiva, com as suas poupanças a atingirem o pico em 2022 em cerca de 2,4 biliões de dólares, mas agora está essencialmente vazio. A partir desta semana, o RRP tem apenas alguns milhares de milhões de dólares restantes, encolhendo mais de 99% desde o seu pico.

Embora o RRP tenha sido inicialmente criado como uma ferramenta para ajudar a Fed a gerir as taxas de juro de curto prazo, nos últimos anos tornou-se uma válvula de escape para a liquidez excessiva e um amortecedor para todo o sistema financeiro.

Durante a pandemia de COVID-19, a Fed e o Tesouro injetaram biliões de dólares no sistema financeiro, com este dinheiro a ser finalmente depositado no RRP através de fundos do mercado monetário. Mais tarde, a Secretária do Tesouro, Janet Yellen, criou um truque inteligente para esgotar os fundos do RRP através da emissão de letras do Tesouro de curto prazo atraentes.

Os fundos do mercado monetário retiraram o seu dinheiro do RRP (ganhando a taxa RRP da Fed) e, em vez disso, compraram letras do Tesouro com rendimentos mais elevados. Isto permitiu ao Tesouro financiar o défice massivo do governo sem injetar grandes quantidades de obrigações do Tesouro dos EUA de longo prazo no mercado.

Embora esta fosse uma estratégia brilhante antes de o RRP ser esgotado, já não é eficaz hoje.

Níveis de Reservas Bancárias agora em Alerta de Nível Dois

As reservas bancárias caíram para 2,9 biliões de dólares, uma diminuição de 1,3 biliões de dólares desde que atingiram um pico em setembro de 2021. Powell deixou claro que a Fed começa a sentir-se desconfortável quando as reservas bancárias caem abaixo de 10-11% do PIB. O limiar de 10% não é um número arbitrário; baseia-se em extensa pesquisa da Fed, inquéritos a bancos e lições aprendidas com os eventos reais de setembro de 2019 (mais sobre esse desastre a seguir).

Então, onde estamos agora?

Reservas Bancárias Atuais: 2,96 biliões de dólares (a partir da semana passada)

PIB atual dos EUA: 30,486 biliões de dólares (Q2 2025) Reservas como % do PIB: 9,71%

As reservas bancárias atuais caíram abaixo do "nível confortável" de 10% de reservas estabelecido pela Fed, considerado necessário para que o sistema financeiro funcione sem problemas. De acordo com a Fed, para garantir o funcionamento do mercado, as reservas devem ser mantidas entre 2,8 biliões e 3,4 biliões de dólares. No entanto, com o PIB em 30,5 biliões de dólares, o limiar de 10% implicaria reservas idealmente acima de 3,05 biliões de dólares.

Com as reservas atuais em 2,96 biliões de dólares, em suma, estamos numa posição precária. E com o RRP quase totalmente utilizado, a Fed não tem essencialmente mais margem de manobra.

Em janeiro deste ano, as reservas bancárias eram de cerca de 3,4 biliões de dólares, o RRP de cerca de 600 mil milhões de dólares, com a liquidez total em cerca de 4 biliões de dólares, o que significa que em menos de um ano, a liquidez total do sistema diminuiu em mais de 1 bilião de dólares. Para piorar a situação, a Fed ainda está envolvida em aperto quantitativo a um ritmo de 25 mil milhões de dólares por mês.

Desta vez pode ser pior do que em 2019

Alguns podem apontar otimistamente para 2019, quando enfrentámos uma situação semelhante com as reservas a caírem para 1,5 biliões de dólares, mas tudo acabou bem no final, assumindo o mesmo resultado desta vez. No entanto, a verdade pode ser que a crise de liquidez que enfrentamos desta vez pode ser pior do que em 2019.

Em 2019, as reservas caíram para 1,5 biliões de dólares, cerca de 7% do PIB (que era de cerca de 21,4 biliões de dólares na altura), causando uma paralisia no sistema financeiro. O mercado de recompra viu um crescimento explosivo, levando a Reserva Federal ao pânico e a recorrer à impressão de dinheiro. Atualmente, as reservas bancárias representam 9,71% do PIB, ligeiramente abaixo do limiar de adequação de reservas de 10% mencionado por Powell, mas ainda mais alto do que em 2019. Então, por que a situação está a piorar?

Existem três razões:

· A dimensão absoluta do sistema financeiro expandiu-se. O sistema bancário é maior, com balanços maiores, exigindo uma maior quantidade de reservas para manter o sistema a funcionar sem problemas. Os 7% em 2019 desencadearam uma crise; agora, com reservas a 9,71% do PIB, a pressão é evidente, e à medida que os níveis de reserva diminuem, este ponto de pressão pode piorar.

· Já não temos o amortecedor RRP. Em 2019, o RRP era quase inexistente, mas na era pós-pandemia, o sistema financeiro habituou-se a este amortecedor de liquidez extra. Agora que desapareceu, o sistema financeiro deve reajustar-se para operar sem ele.

· Os requisitos regulamentares tornaram-se mais rigorosos. Após a crise financeira de 2008 e a recente crise bancária regional de 2023, os bancos enfrentam requisitos de liquidez mais rigorosos. Eles precisam de manter mais Ativos Líquidos de Alta Qualidade (HQLA) para cumprir regulamentos como o Rácio de Cobertura de Liquidez (LCR). As reservas bancárias são os ativos líquidos da mais alta qualidade. À medida que as reservas diminuem, os bancos aproximam-se do seu mínimo regulamentar. À medida que se aproximam, começam a tomar ações defensivas como reduzir empréstimos, acumular liquidez e aumentar a Secured Overnight Financing Rate (SOFR).

O spread da SOFR está a alargar-se

Se o aumento das reservas bancárias e o esgotamento do RRP fossem apenas alguns "sinais de stop" no nosso caminho para uma crise de liquidez, a seguir, veremos as verdadeiras "luzes vermelhas intermitentes" à frente.

Spread SOFR/Taxa Efetiva de Fundos Federais

A SOFR (Secured Overnight Financing Rate) é a taxa à qual as instituições financeiras tomam dinheiro emprestado durante a noite, garantido por títulos do Tesouro dos EUA. Substituiu a London Interbank Offered Rate (LIBOR) como a principal taxa de referência de curto prazo, calculada com base em transações reais no mercado de recompra do Tesouro dos EUA (com volumes diários de cerca de 1 bilião de dólares).

A Taxa Efetiva de Fundos Federais (EFFR) é a taxa à qual os bancos emprestam saldos de reserva a outros bancos durante a noite, sem garantia. Em circunstâncias normais, as duas taxas negociam muito perto uma da outra (dentro de alguns pontos base), uma vez que ambas são taxas noturnas ligadas à política da Fed e refletem as condições de financiamento de curto prazo.

Em todas as circunstâncias normais, são quase idênticas, mas quando a SOFR começa a exceder visivelmente a EFFR, emite um aviso. Isto significa que os empréstimos garantidos (ou seja, empréstimos apoiados por títulos do Tesouro dos EUA) tornam-se subitamente mais caros do que os empréstimos interbancários não garantidos.

Normalmente, o custo de empréstimo usando garantias sólidas como títulos do Tesouro dos EUA deveria ser menor, não maior. Portanto, quando ocorre o oposto, indica um problema dentro do sistema, como uma restrição de liquidez ou uma capacidade de balanço em diminuição.

A SOFR ultrapassar a EFFR é como os bancos dizerem: "Prefiro oferecer-lhe um empréstimo não garantido a uma taxa mais baixa do que aceitar a sua garantia de títulos do Tesouro dos EUA a uma taxa mais alta." Esta situação não ocorre num mercado saudável e líquido; só ocorre quando a liquidez começa a secar.

Alargamento estrutural do spread

De 2024 a 2025, o spread tem vindo a alargar-se constantemente, com o spread atual em 0,19 (ou 19 pontos base). Isto pode parecer pequeno, mas no reino do financiamento noturno, este já é um número significativo.

O spread médio de 2020 a 2022 foi de aproximadamente -0,02, com um ponto baixo em 14 de junho de 2022, atingindo até -0,14. No entanto, em 1 de outubro de 2024, o spread atingiu o pico de 0,22, e agora está em 0,19. A mudança de um spread negativo para um positivo não é um desempenho de pico de curto prazo, mas uma mudança estrutural que sinaliza condições de reserva apertadas no mercado.

Por que o spread da SOFR é tão importante

O spread SOFR/EFFR é um sinal de mercado em tempo real. Não é um indicador atrasado como o PIB ou um inquérito como a confiança do consumidor. Representa o empréstimo e a tomada de empréstimo reais de fundos no maior e mais líquido mercado de financiamento do mundo.

Quando este spread continua a alargar-se, significa:

· Os bancos não têm reservas excessivas disponíveis para emprestar livremente. Se tivessem, fariam arbitragem emprestando a uma taxa mais alta no mercado SOFR para compensar o spread.

· A Operação de Mercado Aberto da Reserva Federal é Insuficiente. A Reserva Federal tem uma facilidade de recompra permanente (SRF) concebida para evitar pressões de financiamento, permitindo aos bancos tomar emprestado títulos do Tesouro dos EUA a uma taxa fixa. Apesar da existência desta ferramenta, a taxa de negociação SOFR permanece elevada, indicando que a procura por reservas excede o que a Reserva Federal está a fornecer.

· As pressões de fim de ano estão a escalar. Os bancos enfrentam escrutínio adicional do balanço no final do trimestre e do ano para fins de reporte regulamentar. Estas pressões transbordaram agora para dias de negociação regulares, indicando que o nível-alvo de reserva é demasiado baixo.

· Estamos a um passo de uma crise ao estilo de 2019. O que estamos a ver atualmente é um aumento estrutural, mas ainda não vimos pânico (no momento). Em setembro de 2019, a taxa de recompra noturna não subiu gradualmente, mas disparou quase da noite para o dia de 2% para 10%.

A Reserva Federal está profundamente consciente do que isto significa, sendo o spread da SOFR uma das principais métricas monitorizadas diariamente pela mesa de negociação da Fed de Nova Iorque. Eles sabem o que aconteceu da última vez que o spread alargou tão dramaticamente, e sabem o que acontecerá se nenhuma ação for tomada.

Revisitar a crise de recompra de setembro de 2019?

17 de setembro de 2019. Para qualquer pessoa que siga a política da Reserva Federal, este deve ser um dia para recordar. Porque naquela manhã, a taxa de recompra noturna (a taxa à qual os bancos tomam emprestado durante a noite usando títulos do Tesouro dos EUA como garantia) disparou subitamente de cerca de 2% para 10%.

Naquela altura, a taxa-alvo da Reserva Federal era de 2,00-2,25%, e a taxa de recompra saltou para cinco vezes a taxa de política da Fed em questão de horas, tudo porque as reservas bancárias tinham caído demasiado baixo.

Após a crise financeira, a Reserva Federal expandiu o seu balanço de menos de 1 bilião de dólares para mais de 4,5 biliões de dólares através de vários programas de quantitative easing. No entanto, a partir de 2017, iniciaram um processo de aperto quantitativo permitindo que as obrigações vencessem sem reinvestimento, encolhendo o balanço.

Em setembro de 2019, as reservas tinham caído para cerca de 1,5 biliões de dólares, cerca de 7% do PIB na altura (com o PIB em cerca de 21,4 biliões de dólares). A Reserva Federal pensou ingenuamente que isto não era um problema, mas provou-se que estavam errados.

Naquela altura, vários fatores mortais convergiram para fazer disparar a taxa de recompra noturna:

· Prazo de Pagamento de Impostos Corporativos—Meados de setembro é um prazo crucial para impostos corporativos. As empresas retiram fundos de reserva do sistema bancário para pagar ao governo dos EUA, drenando temporariamente a liquidez.

· Liquidação do Tesouro—Um grande leilão do Tesouro tinha acabado de ser liquidado, retirando fundos de reserva adicionais do sistema.

· Falta de Amortecedor—Ao contrário de hoje (antes de o RRP ser esgotado), em 2019, as reservas eram a única fonte de liquidez.

· Restrições Regulamentares—Os requisitos regulamentares pós-2008 significavam que os bancos estavam menos dispostos a emprestar fundos de reserva, mesmo à medida que as taxas subiam, porque precisavam de manter um certo rácio.

Medidas Corretivas da Fed: Quantitative Easing pré-COVID

A Fed entrou compreensivelmente em pânico e, em poucas horas, anunciou operações de recompra de emergência, injetando centenas de milhares de milhões de dólares no mercado de financiamento noturno. Nas semanas seguintes, começaram a intervir:

Conduzindo operações diárias de recompra, adicionando liquidez temporária de milhares de milhões de dólares ao mercado. Anunciando que começariam novamente a comprar títulos do Tesouro dos EUA (ou seja, expandindo o balanço). Terminando o aperto quantitativo meses antes do previsto e iniciando o quantitative easing em outubro de 2019.

O aumento de fim de ano nos ativos totais da Fed em 2019 foi creditado ao quantitative easing, com a impressora de dinheiro a começar a rolar.

No entanto, tudo isto desenrolou-se nos seis meses antes do confinamento da COVID-19. Portanto, o reinício do quantitative easing pela Fed não se deveu à pandemia, não se deveu a uma recessão económica, nem sequer a uma crise financeira tradicional, mas porque as reservas bancárias eram demasiado baixas, e o "pipeline" do sistema financeiro estava rompido.

Agora, a Fed enfrenta novamente a questão das reservas bancárias baixas, e estamos apenas nas fases iniciais da crise.

Diferenças entre agora e a crise de 2019

No entanto, ainda existem algumas diferenças entre agora e 2019, tornando a crise pior:

· O Tesouro precisa de emitir mais obrigações

Em 2019, o défice federal era de cerca de 1 bilião de dólares por ano, o que, embora historicamente alto, ainda era gerível. Hoje, o défice anual é superior a 2 biliões de dólares, e parece não haver fim à vista. O Departamento do Tesouro deve emitir quantidades massivas de obrigações para financiar o governo, e cada dólar de dívida governamental emitida poderia potencialmente absorver liquidez do sistema bancário.

· O balanço da Fed aumentou além das expectativas

Quando a crise de recompra eclodiu em 2019, o balanço da Fed era de cerca de 3,8 biliões de dólares. Hoje, mesmo após 2 biliões de dólares de aperto quantitativo (QT), a sua dimensão ainda é de cerca de 6,9 biliões de dólares. A Fed deveria "normalizar" o seu balanço, devolvendo-o aos níveis pré-crise. No entanto, não o podem fazer agora porque cada tentativa encontra o mesmo problema: falta de reservas.

A Fed essencialmente empurrou-se para um estado permanente de quantitative easing. Não podem reduzir significativamente o balanço sem desestabilizar o sistema, nem podem manter a dimensão atual sem exacerbar a inflação.

· Níveis de reserva mais altos estão a causar fissuras no sistema

Em 2019, no surto da crise, a dimensão da reserva já tinha atingido 7% do PIB, e agora, a 9,7%, estamos a ver sinais de aviso. Isto indica que o sistema financeiro agora requer uma base de reserva mais alta para operar sem problemas. A economia, o sistema bancário e a alavancagem cresceram todos, os requisitos regulamentares tornaram-se mais rigorosos, logo a almofada necessária também é maior.

Se a 7% do PIB em 2019 o sistema já estava sob tensão, e agora estamos a enfrentar pressão a 9,7%, quão mais baixo pode este número ir antes de um colapso do sistema?

A Fed sinalizou

A declaração de Powell de que a Fed "pode parar de reduzir o balanço nos próximos meses" não foi improvisada; foi um sinal deliberado. A Fed está a preparar-se para uma mudança de política, tentando evitar ser apanhada desprevenida como em 2019, tomando ações de emergência em pânico.

Desta vez, querem parecer estar no controlo. Mas o controlo é apenas uma ilusão. O resultado é o mesmo: o aperto quantitativo está prestes a terminar, e o quantitative easing está prestes a começar.

Agora a única questão é: Esperarão pela crise para se desenrolar, ou atacarão primeiro?

A Fed deve implementar o Quantitative Easing (QE)

Já sabemos que o estado atual da economia dos EUA é precário, com o nível de reserva extremamente baixo, RRP esgotado, spread da SOFR a alargar-se, e uma situação ainda pior do que em 2019. Agora, vamos aprofundar por que a Reserva Federal está tão preocupada com o nível de reserva e o que acontecerá quando esta crise de liquidez se intensificar.

Quando a taxa de reserva cai abaixo de 10-11% do PIB, os bancos começam a exibir comportamento de stress, incluindo:

· Estar menos dispostos a emprestar as suas reservas durante a noite a outros bancos

· Acumular liquidez para responder a exigências inesperadas

· Cobrar taxas mais altas por empréstimos de curto prazo (spread da SOFR)

· Reduzir empréstimos à economia real

· Tornar os seus balanços mais defensivos

Com a taxa de reserva atual em 9,71% do PIB, o mecanismo de transmissão de dinheiro pode já estar a começar a quebrar.

O trauma da crise bancária de 2023

A Reserva Federal e as agências reguladoras estão profundamente preocupadas com a crise bancária regional de março de 2023. Naquela altura, bancos como o Silicon Valley Bank e o First Republic Bank colapsaram devido a uma má gestão de liquidez. As obrigações de longo prazo que detinham desvalorizaram à medida que as taxas de juro subiam, e quando os depositantes retiraram os seus fundos, os bancos não conseguiram compensar a saída sem vender estas obrigações, resultando em perdas massivas.

No final, a Reserva Federal interveio e lançou o Bank Term Funding Program (BTFP), permitindo aos bancos tomar emprestado contra as suas obrigações submersas pelo valor nominal para evitar esta crise.

Esta crise ainda é vívida hoje. Imagine tentar reduzir a oferta global de reserva (através de políticas de aperto quantitativo) num ambiente onde os bancos ainda estão marcados, o escrutínio regulamentar é intenso e as taxas estão abaixo do limiar de 10%. Pode entender por que Powell já está a falar sobre o fim das políticas de aperto quantitativo.

A Fed não tem escolha senão avançar

O PIB atual é de 30,5 biliões de dólares, com uma taxa de crescimento anual de cerca de 2-3%. Se este ano o PIB crescer 3%, isso significa uma produção adicional de cerca de 900 mil milhões de dólares. Se a Fed quiser que as reservas permaneçam em cerca de 10% do PIB, as reservas precisam de aumentar cerca de 90 mil milhões de dólares anualmente para acompanhar a taxa de crescimento.

Pelo contrário, a Fed tem vindo a reduzir o seu balanço em cerca de 300 mil milhões de dólares anualmente (250 mil milhões de dólares por mês × 12). Mesmo que a Fed parasse o aperto quantitativo hoje e estabilizasse as reservas em 2,96 biliões de dólares, o rácio reserva/PIB ainda diminuiria ao longo do tempo, caindo de 9,7% para 9,5%, depois 9,2%, ou até menos.

Para manter este rácio (ou trazê-lo de volta acima de 10%), a Fed tem duas opções:

· Manter as reservas a crescer em linha com o PIB (quantitative easing moderado)

· Deixar o rácio diminuir gradualmente até que ocorra uma quebra

Não há terceira escolha. Em suma, a Fed é como um rato preso numa roda de hamster, forçado a avançar.

Espera-se que a Fed anuncie oficialmente o fim da sua política de aperto quantitativo na reunião do FOMC de dezembro ou janeiro. Eles vão enquadrá-lo como um "ajuste técnico para manter reservas amplas" em vez de uma mudança de política. Se houver um drawdown significativo de reserva novamente antes do fim do ano, a Fed pode ser forçada a emitir uma declaração de emergência, como fez em 2019.

A Fed sempre corrige em excesso

Com o défice do governo federal a exceder 2 biliões de dólares anualmente, o Tesouro precisa de emitir uma grande quantidade de obrigações. Com os RRPs esgotados, de onde virão os fundos? Não há procura privada suficiente para absorver mais de 2 biliões de dólares em obrigações a cada ano, a menos que os rendimentos disparem. Se os bancos usarem reservas para comprar títulos do Tesouro dos EUA, isso esgotará ainda mais as reservas, exacerbando a questão.

Esta situação força a Fed a tornar-se novamente o comprador de última instância. Além disso, com uma taxa de crescimento anual do PIB de 2-3%, as reservas precisam de aumentar 60-90 mil milhões de dólares anualmente para manter o rácio atual.

Olhando para 2008-2014, o quantitative easing da Fed não foi contido. Conduziram três rondas de QE e uma operação twist, expandindo o seu balanço de 900 mil milhões de dólares para 4,5 biliões de dólares.

Agora, em 2019-2020, reiniciaram a expansão do balanço em outubro de 2019 (comprando 60 mil milhões de dólares em títulos do Tesouro dos EUA por mês). Depois, com o início da pandemia, desencadearam uma expansão agressiva, adicionando 5 biliões de dólares em questão de meses.

Quando a Fed muda para uma política fácil, eles sempre corrigem em excesso. Portanto, quando esta ronda de aperto quantitativo terminar, não espere que a Fed se envolva num QE suave e gradual. Em vez disso, antecipe uma expansão vigorosa semelhante a uma inundação.

A Reserva Federal pode comprar 600 mil milhões a 1 bilião de dólares de títulos do Tesouro dos EUA a cada mês para "manter reservas amplas e garantir o funcionamento suave do mercado."

O que devemos fazer?

Quando os bancos centrais de todo o mundo começam a imprimir dinheiro ilimitadamente, temos apenas uma resposta racional: manter ativos que eles não podem imprimir: ouro e Bitcoin.

O mercado já precificou o quantitative easing no preço do ouro, que disparou. Em janeiro de 2025, o preço do ouro era de cerca de 2.500 dólares por onça, e agora subiu mais de 70%, com o preço de negociação a exceder 4.000 dólares por onça. Os investidores inteligentes não estão à espera que a Fed anuncie o quantitative easing; em vez disso, já começaram a "comprar".

Além do ouro, o Bitcoin é também o melhor ativo para lidar com o próximo tsunami de quantitative easing.

O Bitcoin é o primeiro ativo digital verdadeiramente escasso, com uma oferta fixa de 21 milhões. Enquanto a Fed pode imprimir uma quantidade ilimitada de dólares, nenhuma entidade, seja a Fed, governo, corporação ou mineiro, pode criar mais Bitcoin.

Ao mesmo tempo, o potencial de valorização do Bitcoin é ainda maior do que o do ouro pelas seguintes razões:

· O Bitcoin é mais difícil de minerar do que o ouro.

· A oferta de ouro aumenta anualmente através da mineração em cerca de 1,5-2%, tornando a escassez do ouro relativa em vez de absoluta; a oferta de Bitcoin cresce a uma taxa decrescente fixa (halving a cada quatro anos) e atingirá um pico absoluto de 21 milhões por volta de 2140, após o qual o Bitcoin nunca mais será minerado.

· O Bitcoin é o dinheiro mais difícil alguma vez criado na história humana.

· O Bitcoin segue a tendência do ouro e tem um efeito multiplicador. Atualmente, a tendência do Bitcoin está significativamente "atrás" da do ouro, mas historicamente, quando o ouro sobe devido a preocupações contínuas com a política monetária, o Bitcoin eventualmente recupera e geralmente excede os ganhos percentuais do ouro.

· O Bitcoin permite que você opte completamente por sair do esquema Ponzi da dívida soberana. Enquanto o ouro pode protegê-lo da inflação, o Bitcoin vai muito além disso; existe inteiramente fora do sistema, não pode ser confiscado (se armazenado corretamente), desvalorizado ou manipulado por bancos centrais.

Em conclusão, espero que as suas decisões de investimento sejam mais sábias após compreender as razões para a próxima mudança da Fed do aperto quantitativo para o quantitative easing, as condições de liquidez, e por que o Bitcoin e o ouro são ativos que vale a pena manter no próximo período de expansão monetária.

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