A estratégia deveria ter mencionado que a venda de moedas não está descartada

Autor: Chloe, ChainCatcher

Ontem, a Strategy anunciou o seu relatório financeiro do primeiro trimestre de 2026, revelando um prejuízo líquido de 12,54 mil milhões de dólares no trimestre, atribuído a perdas não realizadas devido à desvalorização da Bitcoin. Entretanto, Michael Saylor afirmou numa reunião: "Poderemos vender alguma Bitcoin para pagar dividendos, como forma de dar um impulso ao mercado e transmitir que alcançámos este objetivo." O CEO Phong Le enfatizou na mesma reunião: "Venderemos quando for benéfico para a empresa."

Saylor reverteu completamente a sua crença anterior de "nunca vender Bitcoin".

Após a notícia, a MSTR caiu mais de 4% nas negociações após o fecho do mercado, e a BTC também caiu abaixo dos 81.000 dólares. A Strategy detém atualmente 818.334 BTC, com um custo médio de cerca de 75.537 dólares, totalizando aproximadamente 66,7 mil milhões de dólares, o que representa cerca de 4% da BTC em circulação global.

Quando o maior detentor corporativo de BTC do mundo declara que "vender Bitcoin é uma opção", o mercado cripto levanta a questão que tem sido frequentemente colocada no passado: se Saylor começar realmente a vender Bitcoin, como reagirá o mercado?

O braço de ferro entre touros e ursos: será vender Bitcoin uma jogada estratégica?

Para responder ao impacto da venda de Bitcoin no mercado, é preciso primeiro entender por que Saylor escolheu este momento para mudar de rumo. Existem duas interpretações completamente diferentes no mercado, que levarão a expectativas de preço totalmente distintas.

Na perspetiva dos touros, trata-se de um "ataque preventivo". Com base nas próprias declarações de Saylor, bem como em análises de instituições como a Bernstein e interpretações aprofundadas da conferência de resultados do primeiro trimestre pelo The Crypto Times, Saylor está a dirigir-se àqueles que estão pessimistas em relação à Strategy. Por outras palavras, ele está a tentar eliminar as preocupações de longa data do mercado sobre o fluxo de caixa da Strategy ao vender proativamente uma pequena parte da Bitcoin.

A Strategy precisa de pagar um dividendo anual de 11,5% sobre as suas ações preferenciais STRC, totalizando cerca de 1,5 mil milhões de dólares por ano. No entanto, a receita do negócio de software é quase negligenciável e a Bitcoin não gera qualquer fluxo de caixa, pelo que a empresa será eventualmente forçada a emitir continuamente mais ações ordinárias MSTR em troca de dinheiro para pagar dividendos. Um frenesim de emissão de ações diluiria o capital dos acionistas existentes, esmagaria o preço das ações da MSTR e desencadearia uma reação em cadeia. Este cenário tem sido a principal preocupação dos ursos no passado.

A Strategy quer provar que pode pagar dividendos diretamente das suas participações em BTC e que pode parar de emitir ações ordinárias a qualquer momento. Saylor também afirmou na conferência de resultados: "Se vocês estão pessimistas connosco e o vosso argumento é que esta empresa tem de vender ações para pagar dividendos, então adoraria dar-vos uma bofetada."

Além disso, revelou que a Strategy atualmente só precisa que a BTC suba 2,3% ao ano para que as suas participações existentes cubram indefinidamente todas as obrigações de dividendos da STRC, sem necessidade de vender qualquer ação ordinária. Considerando que, historicamente, a BTC teve uma média de aumento muito superior a 20% ao ano, estes 2,3% são um limiar impossivelmente baixo.

Ao mesmo tempo, o analista da Bernstein, Gautam Chhugani, ecoou esta perspetiva num relatório no final de abril, afirmando que "os melhores dias para as criptomoedas ainda estão por vir", e salientou que a STRC é uma ferramenta de "alto rendimento e baixa volatilidade" que está a atrair fundos que procuram rendimento e a reinvesti-los em mais compras de BTC. A Bernstein acredita que o mecanismo da STRC é, por si só, o motor para a próxima ronda de aumento do preço da BTC, mais crítico do que a entrada de capital dos ETFs à vista.

Sob esta ótica, a chamada "venda de Bitcoin" de Saylor pode ser de pequena escala, simbólica e planeada, em vez de uma venda de pânico. Se esta narrativa for aceite pelo mercado, os preços poderão até fortalecer-se devido à "eliminação da incerteza".

Além disso, de uma perspetiva mais macro, a menção proativa de Saylor à venda de Bitcoin pode ser um teste de stress de mercado. Se a Strategy nunca testar a reação do mercado à sua venda de Bitcoin e tratar sempre a "venda de Bitcoin" como um tópico tabu, esse seria o maior risco para o mercado. Porque se um dia a Strategy for realmente forçada a vender com urgência, o mercado nunca terá "ensaiado" como absorver este choque, e a reação poderá ser mais impulsionada pelo pânico.

Pode dizer-se que, em vez de deixar que "se a Strategy venderá Bitcoin um dia" se torne uma bomba-relógio pendente sobre o mercado cripto, é melhor deixá-los desarmá-la agora.

Será a Strategy uma característica padrão de uma estrutura Ponzi?

No entanto, a perspetiva dos ursos é completamente oposta. O economista Peter Schiff classificou toda a estrutura de capital da Strategy como um "Ponzi de Bitcoin" em março. Ele acredita que a principal ferramenta de financiamento da Strategy, a STRC, é uma ação preferencial deliberadamente concebida para estabilizar o seu preço em torno de um valor nominal de 100 dólares, com um dividendo anual de 11,5%, para atrair fundos institucionais conservadores, que são depois usados para comprar BTC.

Peter Schiff afirmou que, quando o mercado cai e a STRC enfrenta pressão abaixo do valor nominal de 100 dólares, a única ferramenta que a Strategy tem para manter o preço é aumentar o rendimento dos dividendos, razão pela qual o rendimento foi empurrado de 9% na emissão em julho passado para 11,5%. Atualmente, o pagamento total anual de dividendos é de cerca de 1,5 mil milhões de dólares, e esta fatura continuará a crescer com cada nova emissão de STRC.

Estes 1,5 mil milhões de dólares estão no centro das preocupações de Schiff. Ele acredita que a receita do negócio de software é negligenciável, a BTC não gera fluxo de caixa e o dinheiro para pagar dividendos só pode vir da emissão contínua de novo financiamento STRC: usar o dinheiro de novos investidores para pagar os dividendos dos antigos investidores, o que é a característica padrão de uma estrutura Ponzi.

Uma vez esgotadas as reservas de caixa, atualmente em cerca de 2,25 mil milhões de dólares, que podem sustentar 18 meses, Saylor terá duas opções: ou declarar o incumprimento de dividendos, o que destruiria imediatamente a STRC e desencadearia um colapso de confiança; ou começar a liquidar BTC por USD para pagar dividendos, que é exatamente o que está a acontecer agora.

Além disso, o Financial Times usou uma metáfora mais incisiva: Jenga. Comparou o volante da STRC aos MBS antes da crise financeira de 2008: na altura, a procura por "títulos seguros com classificação AAA" fez subir os preços da habitação, e o aumento dos preços "validou" a segurança desses títulos, até que os preços da habitação pararam de subir, momento em que toda a estrutura começou a falhar.

O Financial Times também apontou um detalhe legal que é facilmente ignorado: embora a STRC seja comercializada como "sobrecolateralizada por Bitcoin", é legalmente um título não garantido, sem direito de prioridade sobre a BTC da Strategy. Se a Strategy entrasse em liquidação, os detentores de STRC teriam de esperar atrás de 8,2 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis e 1,3 mil milhões de dólares em ações preferenciais STRF, e só depois de estas reclamações de 9,5 mil milhões de dólares serem satisfeitas é que os detentores de STRC seriam atendidos.

O diretor de investigação da K33, Vetle Lunde, também emitiu um aviso semelhante: os detentores de STRC enfrentam uma "estrutura assimétrica onde o potencial de valorização é limitado pelos dividendos, mas o risco de desvalorização é real"; se esta ferramenta permanecer abaixo do valor nominal por um período prolongado, o seu comportamento assemelhar-se-á ao risco de crédito em vez de rendimento estável.

Sob esta ótica, a alegação de Saylor de "dar um impulso ao mercado" pode, na verdade, ser o primeiro sinal de que a estrutura Ponzi não consegue aguentar-se.

Assim que o mercado começar a reconhecer esta tendência, a Strategy perderá a sua capacidade de comprar BTC através da emissão de ações e será, em última análise, forçada a um verdadeiro ciclo de venda. Dado que a Strategy detém 4% da BTC em circulação global, se passar de um grande comprador a um grande vendedor, o impacto nos preços da BTC será sem precedentes no mercado atual.

É notável que os dados da Polymarket mostrem que o mercado está atualmente num estado de indecisão. Antes do relatório de resultados do primeiro trimestre, a Polymarket tinha apenas cerca de 10% de apostas em "a Strategy vender qualquer BTC durante 2026". No entanto, assim que surgiram os comentários de Saylor sobre a venda de Bitcoin, a probabilidade disparou imediatamente para 48%. Ao mesmo tempo, a Polymarket fixou a probabilidade de a BTC atingir 100.000 dólares até ao final do ano em 42%, enquanto a probabilidade de a BTC cair de volta para 55.000 dólares antes do final do ano era de 55%. Todo o mercado está claramente a lutar para encontrar uma direção entre uma "forte recuperação" e "revisitar águas profundas".

Conclusão

Então, se Saylor vender Bitcoin, será que o mercado cripto vai colapsar?

Do ponto de vista numérico, se a Strategy vender apenas uma pequena quantidade de BTC, o impacto não é significativo. Assumindo que vende apenas BTC equivalente às suas obrigações de dividendos, cerca de 1,5 mil milhões de dólares, esta escala é relativamente pequena em comparação com as compras frequentes de BTC da Strategy no passado, pelo que a "venda de pequena escala" não terá um forte impacto negativo nos preços. Além disso, se a venda de Bitcoin for "de pequena escala e anunciada", é provável que o mercado a absorva.

No entanto, o impacto no sentimento do mercado é outra questão. Nos últimos seis anos, o mercado cripto assumiu por defeito que a Strategy é um representante da crença de que nunca venderá. A BTC que compra equivale a desaparecer permanentemente de circulação e não regressará ao mercado como pressão de venda. Esta suposição é, por si só, uma parte importante da narrativa otimista para a BTC: "o maior detentor institucional garante que não venderá" é uma das premissas implícitas para um mercado estruturalmente otimista. Quando esta premissa desaparece, o mercado deve começar a recalcular uma variável que nunca foi quantificada, nomeadamente o facto de que "a Strategy se torna um vendedor".

Finalmente, um impacto mais profundo reside em saber se afetará outras DATs. O sucesso da Strategy gerou mais de 100 empresas cotadas em bolsa a replicar o seu modelo, mas atualmente cerca de 40% das avaliações de mercado já estão abaixo do valor real da BTC que detêm. Se até a Strategy começar a vender Bitcoin, esses mNAVs que caíram há muito abaixo de 1 e não podem continuar a financiar-se através de ações terão poucas razões para não seguir o exemplo. Uma onda de pressão de venda coletiva de desalavancagem por parte das empresas DAT poderia verdadeiramente causar uma recessão em todo o mercado.