A batalha pela licença das stablecoins chega ao fim: Hong Kong, dominada pela ansiedade, não vai esperar pelo próximo Tether

Artigo de Sleepy.md

Em julho de 2024, a Autoridade Monetária de Hong Kong anunciou a lista dos três participantes no ambiente de testes para stablecoins.

Uma das três é a CircleCoin Technology, fundada por Chen Delin. Este nome é bem conhecido nos círculos financeiros de Hong Kong, uma vez que ocupou o cargo de diretor executivo da Autoridade Monetária durante uma década inteira, tendo moldado pessoalmente o atual quadro regulamentar financeiro de Hong Kong. Depois de se reformar, lançou-se no mundo do empreendedorismo, angariando 40 milhões de dólares em financiamento, e entrou no seu próprio «espaço de experimentação», concebido por ele próprio.

Dois anos depois, em abril de 2026, foi anunciado o primeiro lote de licenças para stablecoins. Chen Delin não foi selecionado. Neste mês de abril, a concessão da licença para stablecoins em Hong Kong foi apresentada como um marco na inovação financeira. No entanto, se analisarmos mais a fundo a narrativa otimista sobre «abraçar a Web3», veremos uma realidade completamente diferente.

Através desta licença, Hong Kong revelou o seu dilema na transição entre a era antiga e a nova. Esta cidade foi outrora moldada na perfeição pela sua história e agora encontra-se firmemente aprisionada por essa história pesada.

A corrida pela licença de stablecoin em Hong Kong assemelhava-se mais a um «casamento arranjado», cujo desfecho estava decidido desde o início. Um total de 36 instituições apresentaram pedidos de licença para stablecoins, formando uma longa fila que incluía gigantes da tecnologia, corretoras tradicionais e novos operadores nativos da Web3 com capital real. No entanto, acabaram por ser emitidas apenas duas licenças, o que corresponde a uma taxa de aprovação de apenas 5,5%.

Entre os candidatos que não foram selecionados encontram-se a CircleCoin Technology, liderada pelo antigo diretor executivo da Autoridade Monetária, Chen Delin, a JD CoinLink, um antigo participante do ambiente de testes, e a OSL, a maior bolsa de ativos virtuais licenciada de Hong Kong. As instituições que nutriam ambições estratégicas e tentaram expandir o seu território na onda das criptomoedas com capital especulativo acabaram todas por fracassar completamente.

Então, quem recebeu o bilhete dourado?

Um deles é o Banco HSBC. Esta instituição de longa data, que emite notas de banco em Hong Kong há 160 anos, planeia lançar uma stablecoin em dólares de Hong Kong no segundo semestre de 2026 e integrá-la no PayMe e na sua aplicação de banca móvel. A sua entrada no mundo da Web3 implica integrar de forma segura novos elementos na sua estrutura tradicional, que já é bem conhecida.

A outra é a Anchor Point Financial Technology. Trata-se de uma entidade criada à pressa com o objetivo de obter a licença, na qual o Standard Chartered Bank detém 50,5%, a Animoca Brands detém 37,5% e a Hong Kong Telecom detém 12%. O Standard Chartered Bank procura obter aprovação em matéria de conformidade, a Telecom valoriza o cenário de pagamentos e a Animoca anseia por canais na cadeia de blocos. Nenhuma das três partes se sentia capaz de resolver sozinha este problema difícil, por isso decidiram unir forças.

Sem exceção, as duas instituições aprovadas são ambas velhas guardiãs do sistema financeiro tradicional e são ambas bancos emissores de moeda.

Por que razão a entidade reguladora de Hong Kong concedeu esta licença, que representa a futura infraestrutura financeira, àquele que, aparentemente, menos precisava dela? Por que é que esses empreendedores entusiastas foram deixados de fora?

A resposta pode ser muito simples. Aos olhos da entidade reguladora, uma stablecoin nunca foi um negócio, mas sim uma infraestrutura. E a infraestrutura deve ser confiada apenas aos especialistas mais experientes.

Retornos limitados, riscos ilimitados

Os requisitos regulamentares para a obtenção de uma licença de stablecoin em Hong Kong são tão exigentes que apenas um banco emissor consegue cumprir os requisitos. No entanto, quando chegarem à mesa, as pessoas vão perceber que este é um negócio que quase não dá lucro.

De acordo com os requisitos da Lei sobre Stablecoins de Hong Kong, os emitentes são obrigados a manter uma reserva de 100 % em ativos de alta qualidade. Isto significa que, por cada 100 unidades de stablecoin emitidas, devem existir 100 unidades de dinheiro em numerário ou de obrigações do Estado de curto prazo depositadas em segurança num banco. Este dinheiro não pode ser utilizado para conceder empréstimos nem para obter rendimentos elevados. Ao mesmo tempo, o emitente deve também manter um capital social integralizado mínimo de 25 milhões de HKD, operar com cautela de acordo com rigorosas normas bancárias de combate ao branqueamento de capitais e comprometer-se a responder aos pedidos de resgate dos utilizadores no prazo de um dia útil.

Podemos comparar isto aos bancos virtuais de Hong Kong. Atualmente, existem 8 bancos virtuais com licença completa em Hong Kong. Podem conceder empréstimos a juros elevados e investir em títulos, mas, desde a sua abertura em 2020, nenhum destes oito bancos tem registado lucros. As perdas totais até 2024 ascenderam a vários milhares de milhões de dólares de Hong Kong, e nenhum deles registou lucros desde a sua abertura.

Até mesmo os bancos virtuais com licenças completas estão a enfrentar dificuldades devido às perdas. Imagine os emissores de stablecoins que só podem investir em obrigações do Estado de curto prazo e sobreviver com juros irrisórios. Têm de assumir a responsabilidade ilimitada de manter a estabilidade monetária e suportar em silêncio os elevados custos de conformidade e de infraestruturas tecnológicas.

Em última análise, este é um negócio com rendimentos limitados e riscos ilimitados.

Neste jogo, é difícil dizer que o Standard Chartered e o HSBC sejam os verdadeiros vencedores. Pode dizer-se que foram obrigados a sentar-se à mesa. Se o HSBC não se candidatar, isso equivale a entregar a gestão do dólar digital de Hong Kong ao Standard Chartered; se o Standard Chartered não se candidatar, isso equivale a admitir a sua ausência no futuro panorama do sistema financeiro de Hong Kong.

Através de rigorosos requisitos de conformidade e de regras não escritas, o governo de Hong Kong conseguiu manter estes dois bancos emissores firmemente à mesa das negociações. Através desta estratégia regulatória inteligente, o órgão regulador fez com que as grandes empresas assumissem «de boa vontade» os enormes custos associados à construção da infraestrutura da moeda digital. Quem conhece esta cidade sabe que este é, na verdade, o estilo habitual da entidade reguladora de Hong Kong.

No entanto, de onde vem, afinal, este gene regulador, que é extremamente avesso ao risco e prefere aprisionar a inovação numa jaula de ferro?

Síndrome de Stress Pós-Traumático

O conservadorismo extremo de Hong Kong em relação às stablecoins tem sido criticado pelo resto do mundo por sufocar a inovação. No entanto, se nos aprofundarmos na história financeira de Hong Kong, verificaremos que esse conservadorismo não se deve à timidez dos atuais reguladores, mas sim a uma «memória muscular» moldada pelas lições dolorosas de várias situações de vida ou morte que a cidade enfrentou.

Por trás de cada disposição regulamentar rigorosa existe, na verdade, uma crise real.

A primeira crise ocorreu em 1983.

Naquele ano, as negociações sino-britânicas estavam num impasse. A extrema incerteza política desencadeou diretamente uma crise de confiança no dólar de Hong Kong. Os cidadãos venderam freneticamente dólares de Hong Kong para comprar dólares americanos, o que fez com que a taxa de câmbio do dólar de Hong Kong descesse drasticamente de cerca de 1 USD por 5 HKD em apenas alguns dias, chegando a 9,6 HKD. O papel higiénico e os produtos enlatados nos supermercados esgotaram-se, e o pânico espalhou-se por toda a cidade.

Durante aquele fim de semana tumultuoso, o governo de Hong Kong introduziu com urgência o Sistema de Taxa de Câmbio Vinculada, anunciando que o dólar de Hong Kong ficaria firmemente «ancorado» a uma taxa de 7,8 HKD por 1 USD. Por cada 7,8 HKD emitidos, o banco emissor tinha de depositar 1 USD no Fundo de Câmbio. Tentaram trocar reservas absolutas em dólares americanos pela confiança absoluta do público.

Esta decisão precipitada, tomada em tempo de crise, está em vigor há 43 anos e nunca foi alterada. Tornou-se um pilar inviolável do sistema monetário e financeiro de Hong Kong, mas tem sido também a origem do conservadorismo da cidade.

A segunda crise ocorreu em 1997.

A tempestade financeira asiática abateu-se sobre a região, e os especuladores internacionais liderados por Soros bateram à porta por três vezes, tendo como alvo o dólar de Hong Kong. Aproveitaram a interação entre os mercados cambial, bolsista e de futuros sobre índices para tentar quebrar o Sistema de Taxas de Câmbio Vinculadas. Nessa batalha sem tiros, mas excepcionalmente acirrada, o governo de Hong Kong utilizou 118 mil milhões de HKD do Fundo de Câmbio para intervir no mercado e estabilizar a bolsa de valores de Hong Kong, comprando até 7 % da sua capitalização bolsista, acabando por repelir os vendedores a descoberto.

Esta foi uma vitória brutal, comprada com dinheiro de verdade. O preço que isso teve para a cidade foi a extrema sensibilidade das autoridades reguladoras aos riscos sistémicos e às crises de liquidez.

A terceira crise ocorreu em 2008.

Naquele ano, a falência do Lehman Brothers desencadeou um tsunami financeiro global. Em Hong Kong, mais de 44 000 cidadãos perderam as poupanças de uma vida ao adquirirem produtos relacionados com o Lehman, num montante que ascendeu a 20,1 mil milhões de dólares de Hong Kong. Inúmeros idosos de cabelos grisalhos reuniram-se à entrada dos bancos para lamentar as suas perdas, e os gritos de protesto ecoaram pelas ruas durante meses.

Este incidente deixou uma marca indelével na sociedade de Hong Kong. Isso não só conduziu diretamente ao rigoroso quadro regulamentar de Hong Kong em matéria de produtos financeiros de retalho, como também incutiu uma profunda cautela e desconfiança em relação aos derivados financeiros complexos no coração de toda uma geração de habitantes de Hong Kong.

Tendo testemunhado as dificuldades destas três histórias, compreenderá por que razão a Autoridade Monetária de Hong Kong não hesitou em impor o requisito mais rigoroso do mundo de uma «reserva de 100 % em ativos de alta qualidade» quando confrontada com uma stablecoin.

Do ponto de vista regulatório, por mais vanguardista que seja a sua fachada tecnológica, a essência de uma stablecoin é, em última análise, uma forma de emissão privada, independente do aval de crédito nacional.

Se os ativos de reserva de uma stablecoin apresentarem uma quebra de apenas 1%, e se ocorrer uma corrida aos ativos, quem irá prestar apoio? Será que isso vai obrigar os contribuintes comuns a engolir a pílula amarga, ou será que o governo vai ter de recorrer mais uma vez às reservas cambiais para colmatar o défice?

Perante uma stablecoin, a primeira reação de Hong Kong nunca foi pensar em como abraçar a inovação, mas sim «não deixar que o colapso se repita». Esta obsessão pela segurança absoluta assemelha-se mais a uma longa reação de stress pós-traumático, que acaba por se transformar em tinta contida, sendo meticulosamente inscrita em textos jurídicos, palavra a palavra.

No entanto, quando uma cidade leva a «segurança» ao extremo, que preço terá de pagar?

A cidade presa ao sucesso extremo

A situação difícil de Hong Kong não se deve ao facto de estar atrasada, mas precisamente ao facto de, no passado, ter sido demasiado avançada. Esta cidade está habituada a destacar-se numa determinada época, mas depois fica silenciosamente presa a esse sucesso extremo, acabando por perder a época seguinte.

O exemplo mais típico é o cartão Octopus.

Em 1997, foi lançado o cartão Octopus em Hong Kong. Foi um dos primeiros e mais bem-sucedidos sistemas de pagamento eletrónico sem contacto do mundo, outrora estudado com grande interesse pelas principais cidades de todo o mundo. Com este pequeno cartão, podia andar de metro em Hong Kong, apanhar o autocarro, comprar jornais, comer fast food, praticamente sem qualquer impedimento.

No entanto, precisamente porque o cartão Octopus era demasiado bem-sucedido, demasiado difundido e demasiado prático, os comerciantes e os consumidores de Hong Kong não tinham qualquer motivação para mudar para novos métodos de pagamento. Quando o Alipay e o WeChat Pay se espalharam pelo continente com uma força irresistível, remodelando todo o panorama comercial da sociedade com códigos QR, as pessoas nas estações de metro e nas lojas de conveniência de Hong Kong continuavam a passar, por hábito, o cartão Octopus.

O sucesso do cartão Octopus fez com que Hong Kong ficasse uma década atrasada na onda dos pagamentos móveis.

Agora, face à onda das stablecoins e da Web3, Hong Kong está a repetir o roteiro do Octopus Card. Só que, desta vez, o que o aprisiona é o seu orgulhoso sistema financeiro tradicional.

Hong Kong possui o sistema jurídico financeiro tradicional mais abrangente do mundo, o sistema bancário emissor mais maduro e o regime de taxa de câmbio fixa mais estável e comprovado. Esses fatores constituíram a vantagem competitiva inigualável de Hong Kong na era financeira tradicional. No entanto, no mundo da Web3, tornaram-se o fardo mais pesado.

Hong Kong está a tentar adotar um novo paradigma que visa revolucionar as arquiteturas tradicionais sem alterar fundamentalmente a sua infraestrutura financeira existente. A sua resposta tem sido encaixar à força a Web3 no quadro da banca tradicional e, em seguida, proclamar ao mundo que isso é «inovação».

Isto não é apenas arrogância em relação à inovação, mas também um medo extremo de perder o controlo. Esta cidade tem tanto medo de cometer erros que prefere manter uma fachada impecável, vendo uma era passar, a enfrentar o futuro com algumas imperfeições.

Duas linhas, uma cidade

Hong Kong está a levar a cabo uma experiência financeira «em duas vertentes».

Vamos passar a centrar a nossa atenção das licenças de stablecoins para as 400 lojas de conveniência Circle K espalhadas pela cidade.

Em outubro de 2025, estas lojas de conveniência introduziram discretamente uma nova opção nas suas caixas registadoras: o pagamento com o yuan digital (e-CNY). A acompanhar esta mudança, foi concluída a primeira interligação bidirecional do mundo entre uma moeda digital com curso legal e o «Sistema de Pagamentos Rápidos» da Autoridade Monetária de Hong Kong e o sistema do yuan digital.

A impulsionar tudo isto com determinação nos bastidores está o Banco da China de Hong Kong.

Agora, volte a consultar a lista de requerentes de licenças para stablecoins. Hong Kong tem três bancos emissores de notas: HSBC, Standard Chartered e Banco da China de Hong Kong. Os dois primeiros obtiveram a licença, mas o Bank of China Hong Kong brilha pela sua ausência.

A ausência do Banco da China de Hong Kong revela que a base financeira de Hong Kong está a dividir-se em duas vertentes paralelas. E estes dois caminhos conduzem a dois futuros claramente distintos.

Um caminho conduz a uma perspetiva ocidental. Hong Kong procura transmitir ao capital internacional, através de uma licença para stablecoins em dólar de Hong Kong extremamente flexível, que continua a ser o mesmo centro financeiro internacionalmente reconhecido, com regras transparentes e regulamentação rigorosa. No panorama das criptomoedas, dominado pelo dólar americano, Hong Kong ainda tem a capacidade de conquistar a sua própria fatia do bolo.

A outra linha está intimamente ligada ao ritmo da vida no continente. A chegada do yuan digital às ruas de Hong Kong vem acompanhada dos objetivos estratégicos nacionais de internacionalização do RMB e de reformulação da liquidação de pagamentos transfronteiriços. Neste amplo panorama da época, Hong Kong deve assumir com firmeza esta responsabilidade e continuar a desempenhar o seu papel insubstituível como «superconector».

As instituições chinesas que se retiraram discretamente do processo de candidatura à licença de stablecoin antes do prazo já tinham percebido os horizontes distantes a que estas duas vias conduzem.

Em outubro de 2025, segundo o Financial Times, o Ant Group e a JD.com suspenderam os seus planos relativos à stablecoin em Hong Kong, após terem recebido instruções do Banco Popular da China e da Administração do Ciberespaço da China para «não avançarem temporariamente com o projeto». A decisão foi tomada em fevereiro do ano seguinte, quando o banco central, juntamente com outros oito departamentos, emitiu um aviso — pela primeira vez sob a forma de um documento regulamentar — indicando claramente que nenhuma entidade ou indivíduo poderia emitir stablecoins offshore indexadas ao RMB; as entidades nacionais e as suas filiais no estrangeiro, sem autorização, não poderiam emitir moedas virtuais no estrangeiro.

Perante esta linha vermelha bem definida, a stablecoin do dólar de Hong Kong surgiu com a sua liquidez bloqueada.

Não pode ir para norte. O continente classificou claramente as moedas virtuais como uma atividade financeira ilegal, pelo que a stablecoin em dólares de Hong Kong nunca poderá tornar-se um canal para a saída de fundos do continente para o estrangeiro.

Também tem dificuldade em ir para oeste. Olhando para o outro lado do oceano, o USDT e o USDC já ocupam mais de 85 % do mercado global de stablecoins. Com o avanço gradual dos EUA A «Lei GENIUS», que estabelece há muito uma barreira intransponível para as stablecoins indexadas ao dólar, e a recém-criada stablecoin indexada ao dólar de Hong Kong quase não dispõe de recursos para enfrentar o dólar no mercado internacional.

Hong Kong encontra-se encravada entre as duas principais potências económicas mundiais num jogo financeiro, tentando manobrar num espaço restrito com uma postura de conformidade extremamente conservadora. Deve preservar a dignidade da ordem financeira ocidental, assumindo simultaneamente a pesada responsabilidade da estratégia nacional.

Não se trata apenas de um dilema relacionado com a licença de uma stablecoin; é a era de incerteza que Hong Kong, enquanto «superconector», tem de enfrentar no contexto da desglobalização.

Por quanto tempo pode uma cidade seguir dois caminhos divergentes ao mesmo tempo?

O Pônei Perdido

Hong Kong não ignora a sua situação. Por trás de cada ato de conservadorismo, de cada defesa, esconde-se uma obsessão profundamente enraizada: Não posso perder outra vez.

Pelo menos à primeira vista, as luzes do porto de Victoria continuam a brilhar intensamente. No último Índice Global de Centros Financeiros, publicado em março de 2026, Hong Kong mantém firmemente o terceiro lugar a nível mundial, com os setores bancário e financeiro a liderarem o ranking. Sem dúvida, continua a ser aquele centro financeiro de renome mundial.

Ao mesmo tempo, outro conjunto de dados revela uma realidade completamente diferente.

Em 2025, a taxa de desocupação dos edifícios de escritórios de classe A em Hong Kong subiu para 17,5 %, atingindo um máximo histórico. O total de espaço de escritórios disponível em Hong Kong equivale a 13 edifícios da Fase 2 do International Finance Centre. As instituições financeiras estrangeiras continuam a reduzir a sua presença, com o maior fundo de pensões dos Países Baixos, o APG, e vários escritórios de advogados europeus e americanos a diminuírem progressivamente a sua presença em Hong Kong.

No primeiro trimestre de 2026, o Índice Hang Seng Tech registou uma queda de 15,7%, ficando em último lugar entre os principais índices bolsistas mundiais. Os fundos estrangeiros continuaram a retirar-se do setor das ações tecnológicas de Hong Kong, tendo os fundos «Southbound» passado a ser o único apoio.

Mesmo a conquista de que tanto se orgulham — «a Bolsa de Hong Kong angariou 285,8 mil milhões de dólares de Hong Kong em ofertas públicas iniciais (IPO) em 2025, recuperando o primeiro lugar a nível mundial» — revela, quando analisada mais de perto, que quase metade desses 285,8 mil milhões de dólares de Hong Kong provém de empresas com ações da série A que se cotaram em Hong Kong. Em vez de dizer que o capital global está a afluir em massa para Hong Kong, é mais correto afirmar que as empresas do continente estão a procurar ativamente uma via de financiamento no estrangeiro para recuperar o fôlego.

Hong Kong está a esforçar-se demasiado para provar o seu valor. Está ansioso por dizer ao mundo: «Continuo a ser o centro financeiro insubstituível.»

Em 1986, John Woo realizou «A Better Tomorrow». No filme, a personagem de Chow Yun-fat, Mark Gor, diz:

"Esperei três anos por esta oportunidade. «Quero provar o meu valor, não para mostrar o quão fantástico sou, mas para recuperar o que perdi.»

Era 1986, logo após o fim das negociações sino-britânicas, e toda a cidade estava tomada por uma ansiedade em relação ao futuro e por um forte desejo de dignidade. As palavras de Mark Gor, como uma faca afiada, atingiram com precisão as emoções mais profundas daquela geração de habitantes de Hong Kong.

Quarenta anos depois, Hong Kong continua à espera, à espera de uma oportunidade para provar o seu valor mais uma vez.

No entanto, desta vez, perante a oportunidade oferecida pela Web3 e pelas criptomoedas para remodelar o panorama financeiro global, optou pela forma mais conservadora, mais segura e menos propensa a erros de a aproveitar. De forma deliberada, aprisionou a inovação mais brilhante na jaula de ferro mais resistente.

A Hong Kong que outrora era indomável, que ousava dançar à beira do precipício e estava disposta a fazer o que fosse preciso para recuperar o que tinha perdido parece ter desaparecido.