As participações de Saylor em Bitcoin ultrapassam as da BlackRock. Como funciona esta «máquina de financiamento de Bitcoin» STRC?

Título original do artigo: "As participações em Bitcoin ultrapassam as da BlackRock: como é que a STRC se tornou a estratégia 'Money Printer 2.0'?"
Fonte original: DeepTech TechFlow

A capacidade de financiamento não equivale ao caminho para a execução; a capacidade de cooperação da Bitcoin é a verdadeira variável.

No dia 20 de abril, Saylor publicou uma captura de ecrã no Twitter, mostrando o monitorizador das participações em Bitcoin da Strategy, com a legenda «Pense ainda mais em grande».

24 horas depois, a resposta foi revelada: 34 164 BTC, 2,54 mil milhões de dólares, com um preço médio de compra de 74 395 dólares por BTC. A terceira maior transação individual da história e a maior compra semanal deste ano.

Mas, mais importante ainda, outro número: 815 061.

Este é o total de bitcoins detidos pela Strategy a 19 de abril. Do outro lado do Atlântico, o IBIT da BlackRock, o maior ETF à vista de Bitcoin do mundo, detém 802 823 BTC.

As participações em Bitcoin da empresa de Saylor ultrapassaram oficialmente as da BlackRock.

Duas lógicas, duas máquinas

Para compreender o significado disto, precisamos primeiro de compreender como é que estas duas instituições acumularam Bitcoin.

O IBIT da BlackRock é uma manobra de manipulação do mercado. A empresa angaria fundos junto de investidores particulares e institucionais no mercado, convertendo-os em poder de compra de Bitcoin. Na última semana, o IBIT registou uma entrada líquida de cerca de 900 milhões de dólares, o que equivale a uma adição de cerca de 12 000 BTC. O limite máximo deste mecanismo é o sentimento do mercado — os fundos entram durante um mercado em alta e saem durante um mercado em baixa, acompanhando as oscilações do mercado.

A estratégia é outra história. Não espera que o dinheiro entre; investe proativamente para financiar a compra de BTC.

Analisando a aquisição no valor de 2,54 mil milhões de dólares, a estrutura de financiamento revela: 21 795 389 ações preferenciais da STRC, com um valor de 2,176 mil milhões de dólares; 2 165 000 ações ordinárias, com um valor de 366 milhões de dólares.

85 % provêm de STRC e 15 % provêm de ações ordinárias da MSTR.

O que é o STRC: O «Money Printer 2.0» de Saylor

A história da acumulação de Bitcoin da estratégia pode ser dividida em duas épocas.

Entre 2020 e 2024, recorreu a obrigações convertíveis. Através da emissão de obrigações convertíveis com cupão zero ou de cupão reduzido a investidores institucionais, obtendo fundos para comprar Bitcoin e apostando que o preço do Bitcoin aumentaria mais do que o custo da dívida. Esta abordagem foi eficaz, mas tinha um limite. As obrigações convertíveis têm datas de vencimento, e cada emissão teve de ter em conta o período de conversão. Se o panorama das taxas de juro se deteriorasse, a margem reduzir-se-ia. A questão fundamental era que os credores das obrigações convertíveis eram detentores de obrigações, e não adeptos da Bitcoin, e que, em última análise, precisavam de recuperar o seu capital.

No final de 2025, a Strategy lançou as STRC, ações preferenciais perpétuas, com um valor nominal fixo de 100 dólares e um dividendo variável. A chave está na palavra «perpétuo»: sem data de vencimento, sem necessidade de reembolso do capital, apenas pagamentos contínuos de dividendos. O próprio Saylor chamou-lhe o «momento iPhone» da empresa.

O seu princípio mecânico é o seguinte:

A Strategy lançou as ações da STRC no mercado a um preço de 100 dólares por ação. Os compradores receberam um compromisso: receber um dividendo variável anual, cuja taxa seria ajustada dinamicamente com base no preço de mercado da STRC, com o objetivo de manter a STRC sempre ancorada em torno do valor nominal de 100 dólares. A Strategy recebeu esse dinheiro e utilizou-o na totalidade para comprar Bitcoin.

Aqui existe um projeto de estabilizador automático. Se o STRC cair abaixo dos 100 dólares, isso significa que o mercado considera o dividendo atual insuficientemente atraente, pelo que a Strategy aumenta o dividendo para fazer com que o preço recupere; se o STRC subir acima dos 100 dólares, indicando uma procura excessiva, a Strategy reduz o dividendo para conter o prémio. O preço situa-se sempre próximo do valor nominal, e o período de emissão da Strategy continua aberto.

Na semana passada, o volume máximo diário de negociação das ações STRC atingiu 750 milhões de dólares, com uma média diária de mais de 300 milhões de dólares, tornando-se quase a ação preferencial mais líquida do mercado norte-americano. Mas a liquidez é apenas aparente. A verdadeira potência desta máquina depende de três condições que devem ser cumpridas simultaneamente para que seja mantida.

Condição Um: O valor nominal do STRC deve ser mantido em 100 dólares.

Este é o interruptor físico de todo o sistema. A Strategy só emite ativamente novas ações quando o preço do STRC for igual a 100 dólares. A emissão abaixo do valor nominal significa que a Strategy está a vender a sua capacidade de financiamento com desconto, comprando efetivamente Bitcoin com dinheiro obtido com um desconto de 10 %, o que deteriora instantaneamente a estrutura de custos.

Em março deste ano, o STRC ficou abaixo do valor nominal durante três dias consecutivos. O ciclo não parou, mas a Strategy viu-se obrigada a aumentar os dividendos, recorrendo a um custo de financiamento mais elevado para fazer recuar o preço.

Condição dois: As ações ordinárias da MSTR devem ter um rácio preço/valor contabilístico (mNAV) superior a 1.

O objetivo final da estratégia não é comprar Bitcoin, mas aumentar o rácio «Bitcoin por ação».

Quando a capitalização de mercado da MSTR excede o valor de mercado das Bitcoin que detém (mNAV > 1), a emissão de ações ordinárias para comprar Bitcoin é economicamente vantajosa. Trata-se de trocar ações por um valor superior ao do ativo real, aumentando a quantidade de Bitcoin por ação, o que beneficia os acionistas atuais. Mas assim que o mNAV desce abaixo de 1, a lógica inverte-se completamente: a emissão de ações ordinárias transforma-se numa liquidação com desconto; com cada nova ação emitida, o valor em Bitcoin por ação diminui, e a diluição torna-se um prejuízo real. Após o anúncio desta aquisição, o MSTR registou, na verdade, uma queda de 2,5 %, com o mNAV a situar-se precisamente em torno de 1,0, tornando-se assim o indicador mais sensível neste sistema neste momento.

Condição Três: O preço do Bitcoin não pode continuar a cair.

Esta é a condição mais fundamental e a variável mais difícil de contornar.

O balanço da Strategy é composto quase inteiramente por Bitcoin, com um custo de aquisição de 6,156 mil milhões de dólares, o que corresponde ao valor de mercado atual da carteira, que se situa aproximadamente no ponto de equilíbrio.

Assim que o preço do Bitcoin se mantiver abaixo do preço médio de 75 527 dólares durante um período prolongado, duas coisas acontecerão simultaneamente: O património líquido da Strategy irá diminuir, o aval de crédito da STRC enfraquecerá, os investidores questionarão «se esta empresa poderá continuar a pagar dividendos» e a STRC começará a cair abaixo do valor nominal, desencadeando, por sua vez, a Condição Um.

Em termos mais simples: esta máquina precisa que o preço do Bitcoin se mantenha num nível que convença o mercado de que «os ativos da Strategy são suficientes para cobrir os seus passivos».

Um relatório da empresa de análise do mercado de capitais NYDIG descreve esta estrutura como um ciclo de retroalimentação auto-reforçador: O STRC mantém o valor nominal → A estratégia financia compras de Bitcoin → O balanço patrimonial de Bitcoin expande-se → O suporte de crédito do STRC reforça-se → A emissão continua. Quando as três condições estão reunidas, o volante gira cada vez mais rápido. Quando qualquer uma dessas condições se enfraquece, o volante não pára imediatamente, mas começa a consumir as reservas, aumentando os dividendos, reduzindo a emissão de ações ordinárias, recorrendo à capacidade de financiamento remanescente e apostando na recuperação do preço do Bitcoin antes de esgotar a margem de segurança.

Esta aquisição no valor de 25,4 mil milhões de dólares viu a maior parte dos fundos angariados e aplicados em apenas dois dias, na segunda e na terça-feira. Foram gastos 25 mil milhões de dólares em dois dias, desde a emissão até à execução. Uma velocidade destas no mercado aberto é praticamente inédita. É uma prova do bom estado do volante de inércia, demonstrando que, quando as três condições estão reunidas, a velocidade de funcionamento da máquina pode ultrapassar a imaginação de qualquer pessoa.

A questão que se coloca

No entanto, esta máquina não está isenta de riscos, e a natureza desses riscos é mais subtil do que a maioria das pessoas imagina.

A BitMEX Research já tinha referido num relatório que o risco associado ao STRC é «superior ao dos títulos do Tesouro dos EUA a curto prazo», mas uma afirmação mais precisa seria: o risco do STRC não reside no facto de a Estratégia entrar ou não em incumprimento, mas sim em quem arcará com as perdas quando o efeito de inércia abrandar.

A resposta são os titulares do STRC. A Estratégia permite reduzir os dividendos sem que isso constitua um incumprimento legal, uma distinção fundamental entre ações preferenciais perpétuas e obrigações. Com a redução dos dividendos, o STRC fica abaixo do valor nominal, os investidores enfrentam perdas contabilísticas, mas a Estratégia não entra em falência.

Esta estrutura direciona a pressão do mercado para os investidores, em vez de para os emitentes. É essa a perspicácia de Saylor e a razão pela qual é referido como um «engenheiro financeiro» e não apenas como um «entusiasta do Bitcoin».

O cálculo atual de Saylor é: acumular 1 milhão de bitcoins até ao final de 2026. Ainda lhe faltam cerca de 185 000 bitcoins. Com a emissão de STRC já realizada (194,6 mil milhões de dólares) e a emissão de ações ordinárias da MSTR (26,7 mil milhões de dólares) a apoiar este objetivo, a meta não parece estar muito longe do ponto de vista financeiro.

No entanto, a capacidade de financiamento não equivale a um plano de execução. A verdadeira incógnita é se o Bitcoin vai colaborar.

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