A MSTR foi classificada com nota B, ainda vale a pena conhecer e investir em empresas de DAT?

Título Original: Narrative Crypto vs Usable Crypto
Autores Originais: @0xnoveleader, Castle Labs; @BukovskiBuko3, The Big Whale
Tradução: Peggy, BlockBeats

Nota do Editor:

À medida que a Standard & Poor's (S&P Global) emitiu a primeira classificação de crédito para a Strategy (anteriormente MicroStrategy) e a classificou como "B-" na mesma semana, a discussão sobre "Digital Asset Treasuries (DAT)" entrou numa nova fase. O significado desta classificação excede a própria empresa, marcando a primeira vez que o modelo de tesouraria em Bitcoin foi incluído no sistema de avaliação de crédito convencional.

Isto é, simultaneamente, reconhecimento e colisão. A Standard & Poor's examinou a Strategy com a lógica financeira tradicional, acreditando que a sua estrutura de "ativo é Bitcoin, passivo é o dólar americano" sofre de um desfasamento cambial fundamental; enquanto os defensores de criptomoedas insistem que esta é precisamente a mudança de paradigma de uma nova geração de "empresas baseadas em ativos".

O modelo DAT conecta o risco e pode também representar o futuro. Representa uma zona intermédia entre as criptomoedas e o mercado de capitais — não pertencendo totalmente ao "mundo cripto" nem inteiramente ao "mercado de ações". A Strategy foi classificada como "lixo", mas, num certo sentido, foi a primeira vez que uma tesouraria de ativos digitais se qualificou para uma classificação. No futuro, a forma como as agências de notação tradicionais quantificam o risco de Bitcoin e como os investidores veem a "versão cripto da Berkshire Hathaway" determinará se as DAT podem transitar de uma narrativa especulativa para parte da estrutura financeira.

Abaixo está o texto original:

Introdução

As Digital Asset Treasuries (DATs) estão a tornar-se cada vez mais um mecanismo para atrair a atenção das finanças tradicionais (TradFi) para ativos cripto de primeira linha (como $BTC e $ETH). Estamos a assistir a uma vaga de projetos DAT, cuja ideia central é acumular ativos digitais como o ativo principal da tesouraria de uma empresa.

O modelo DAT fornece aos investidores um mecanismo de exposição semelhante a ações para ativos cripto — os investidores não compram criptomoedas diretamente, mas compram ações da empresa que detém ativos cripto. Este modelo também pode ser entendido como um "invólucro de ativos cripto" que permite aos investidores contornar processos complexos de autocustódia e evitar fugas de dados e ataques de engenharia social associados a uma exchange de criptomoedas.

A DAT mais representativa atualmente é a Strategy (anteriormente @MicroStrategy), que detém aproximadamente 640.000 Bitcoin, representando 3% da oferta total de Bitcoin. Com o sucesso da Strategy e a subida vertiginosa do preço das suas ações ($MSTR), este modelo tornou-se altamente atraente para outras empresas — elas podem adquirir ativos cripto através de financiamento, impulsionando assim mudanças no suporte de ativos por ação, desencadeando especulação de mercado sobre o seu múltiplo de valor de ativo líquido (mNAV) e prémio/desconto.

Este artigo visa fornecer uma análise aprofundada de como as DAT operam, métricas-chave, panorama atual do mercado, empresas participantes, riscos potenciais e, finalmente, avaliar a sua sustentabilidade a longo prazo.

O que é uma DAT? Como opera?

O termo DAT surgiu com a transformação da Strategy. Originalmente uma empresa de software que fornecia serviços de análise de negócios, a Strategy mudou a sua marca para DAT em agosto de 2020, levando a um aumento de mais de 2000% no preço das suas ações. Embora parte da razão tenha sido tornar-se a primeira empresa cotada em bolsa a realizar uma compra de Bitcoin em grande escala, isto também validou o modelo DAT como uma oportunidade de negócio viável.

No seu núcleo, a DAT atua como uma "ferramenta de acumulação de ativos de financiamento de capital", angariando fundos através da emissão de ações e adquirindo ativos cripto para melhorar a exposição a ativos cripto no seu balanço. A sua avaliação e métricas operacionais (como NAV, mNAV, prémio/desconto) são altamente dependentes das flutuações de preço dos ativos detidos.

As empresas de tesouraria digital podem ser classificadas nas seguintes categorias:

1. Empresas de Tesouraria Digital Primárias (Primary DATs): Estas são as empresas de tesouraria digital mais típicas, acumulando ativos específicos (como BTC ou ETH) através de financiamento de capital. Empresas representativas incluem a Strategy e a BitMine.

2. Empresas de Tesouraria Digital Secundárias (Secondary DATs): Estas empresas não adotam totalmente o modelo de empresa de tesouraria digital, mas apoiam o preço das suas ações através de outros negócios, alavancando ativos digitais para exposição diversificada. Estas empresas geram receita através de operações principais e acumulam ativos cripto com parte do rendimento. Empresas representativas incluem a Tesla, Galaxy e MARA.

3. Empresas de Tesouraria Digital com Rendimento Ativo (Yield-Active DATs): Estas empresas visam gerar receita a partir dos seus ativos cripto. Por exemplo, a Sharplink faz staking da maior parte do seu ETH e ganha recompensas de staking com isso.

4. Empresas de Tesouraria Digital Diversificadas (Diversified DATs): Estas empresas ainda acumulam ativos cripto, mas não se concentram num único ativo, detendo vários ativos em vez disso. Empresas representativas incluem a Nepute Digital Assets Corp (detendo BTC, ETH, SOL) e a BTCS Inc (detendo ETH, ADA, SOL).

Embora este relatório não diferencie estritamente entre estes vários tipos de empresas de tesouraria digital, selecionará algumas como estudos de caso para análise aprofundada.

Análise de Terminologia-Chave para DAT

Para compreender melhor a operação de uma DAT, esta secção introduzirá uma série de termos-chave que são indicadores importantes da saúde de uma DAT.

Valor do Ativo Líquido (NAV): Refere-se ao valor líquido de uma tesouraria DAT, calculado como a quantidade de ativos na tesouraria multiplicada pelo seu preço em USD. Por exemplo, se uma DAT detém 10.000 BTC (com um preço de $114.000 por BTC), então o seu NAV é de $1,14 mil milhões.

Valor do Ativo Líquido por Ação (NAVps): NAV dividido pelo total de ações em circulação diluídas da empresa. Esta métrica reflete o valor que cada ação deve ter. Se o preço de mercado for superior ao NAVps, significa que as ações da empresa estão a ser negociadas com um prémio; caso contrário, estão com um desconto.

Ativo Cripto por Ação (CPS): A quantidade de ativos cripto representados por cada ação. Mede a quantidade de BTC, ETH ou outros ativos a que cada ação corresponde.

Rácio de Valor de Mercado para NAV (mNAV): O rácio do valor de mercado da empresa para o seu NAV. Se o mNAV for superior a 1.0, indica que o preço das ações está acima do valor da tesouraria (os investidores pagam um prémio pela exposição a cripto, alavancagem ou opções); se o mNAV for inferior a 1.0, sugere ceticismo do mercado, riscos de governação ou divulgação insuficiente, levando a um desconto.

Teste de Acreditação/Diluição: A emissão só é benéfica para os investidores quando a quantidade de ativos cripto comprados com ações recém-emitidas excede o CPS atual (acreditação). A fórmula é a seguinte: ΔUΔS>US\frac{ΔU}{ΔS} > \frac{U}{S}ΔSΔU>SU

Onde:

ΔU: Quantidade de ativos cripto recém-comprados

ΔS: Quantidade de ações recém-emitidas

U: Quantidade de ativos cripto atualmente detidos

S: Ações atuais em circulação

Por exemplo, se uma empresa planeia angariar $10 mil milhões, negoceia com um prémio de 40% (mNAV=1.4), detém 200.000 BTC (NAV=$22 mil milhões), tem 20 milhões de ações em circulação e um valor de mercado total de $30,8 mil milhões, com um preço por ação de $1.540, a empresa precisa de emitir aproximadamente 650.000 ações para completar o financiamento.

Após o financiamento, a empresa comprou 9.000 BTC a um preço de BTC$110.000 por BTC, aumentando as participações totais da tesouraria para 209.000 BTC. O CPS original era 200.000/20.000.000=0.01, e o novo CPS é 209.000/20.650.000≈0.0101, indicando um ligeiro aumento de valor para os investidores devido a este financiamento.

Mecanismos de Financiamento DAT

Uma DAT pode financiar a sua tesouraria através de vários meios, incluindo:

1. Emissão de Mercado (Emissão ATM)
A empresa estabelece um plano de emissão At-The-Market com um banco de investimento para vender gradualmente ações no mercado e usar os fundos angariados para comprar ativos cripto. Este método é adequado quando o preço de negociação das ações é superior ao NAV. É uma ferramenta de financiamento flexível e de baixo atrito, mas o uso excessivo pode levar à diluição do capital dos acionistas.

2. Aumentos em Bloco / Secundários
A empresa emite um grande número de ações de uma só vez e vende-as a investidores a um preço ligeiramente inferior ao preço de mercado para facilitar compras significativas de ativos cripto. Este método pode repor rapidamente a tesouraria, mas pode causar diluição a curto prazo.

3. Notas Convertíveis
A empresa emite obrigações com uma taxa de juro fixa, data de maturidade e termos de conversão (permitindo a conversão em ações a um preço definido no futuro). Este método pode angariar fundos sem diluição imediata dos acionistas. No entanto, se o preço das ações subir e permanecer acima do preço de conversão por um período prolongado, a empresa pode optar pela conversão de dívida em capital, levando à diluição. Se o preço das ações cair, a dívida permanece como dívida, expondo a empresa a riscos de reembolso ou refinanciamento.

4. Ações Preferenciais
A empresa emite ações preferenciais para angariar fundos. Os acionistas preferenciais têm prioridade nos dividendos e direitos de liquidação sobre os acionistas comuns, podendo vir com dividendos fixos, direitos de conversão ou privilégios especiais. Este método tem um custo de financiamento mais baixo em comparação com a emissão de ações comuns, mas estabelece uma estrutura de "senioridade" que limita o potencial de subida para os acionistas comuns.

5. Fluxo de Caixa Operacional (OCF)
A empresa usa uma parte dos seus lucros operacionais para comprar ativos cripto em vez de emitir novas ações ou obrigações. Este método é a forma mais sustentável e menos diluidora de construir a tesouraria, mas tem uma taxa de acumulação mais lenta.

Panorama Atual das DAT

Fonte de Dados do Prémio mNAV da MSTR: BITCOINTREASURIES.NET

Os instrumentos de financiamento mais convencionais atualmente são ações preferenciais e obrigações convertíveis, favorecidos por fundos de cobertura e investidores institucionais para se protegerem contra o impacto contínuo da diluição do capital, mantendo ao mesmo tempo a acumulação contínua de BTC.

Devido à vantagem de pioneirismo e ao alto reconhecimento por investidores do mercado de ações global (quase entrando no índice S&P 500), a Strategy tornou-se uma referência na indústria, até mesmo "grande demais para comparar". Isto também significa que carrega uma responsabilidade enorme: uma vez que falhe, pode causar um choque estrutural na confiança do mercado de ações e dos ativos digitais.

Outra empresa DAT de BTC importante é a @Metaplanet_JP do Japão. A empresa operava originalmente no negócio hoteleiro e detém atualmente mais de 30.823 BTC. Compra BTC através de um prémio de NAV muito elevado, que num ponto do ano chegou a ser 8 vezes superior, significando que por cada $1 de BTC detido, conseguia financiar $8. Uma das razões para um prémio tão alto é a sua cotação na Bolsa de Valores de Tóquio. Em comparação com o índice Nikkei, a volatilidade da Metaplanet é maior, fornecendo aos investidores comuns do mercado de ações japonês exposição a BTC.

Agora vamos dar uma vista de olhos ao desenvolvimento das DAT de ETH.

A BitMine era originalmente uma empresa de mineração de criptomoedas de Bitcoin focada em centros de dados de arrefecimento por imersão, que se transformou numa empresa de tesouraria de ETH em julho de 2025. Seguindo de perto está a Sharplink, uma empresa especializada em tecnologia de marketing de apostas desportivas, agora a segunda maior DAT de ETH. Estas duas empresas juntas detêm mais de 3,87 milhões de ETH, com um valor total superior a $15 mil milhões. Os lucros por ação (EPS) são de 189,1% para a BitMine e 98,5% para a Sharplink, respetivamente.

Semelhante à Metaplanet, estas duas empresas também preferem usar estratégias de financiamento de capital ATM, vendendo ações quando existe um prémio, angariando fundos eficazmente sem depender de emissões em massa diluidoras ou financiamento de dívida, alcançando a valorização de cada unidade de ativo criptográfico. Uma vez que o prémio desaparece, com o mNAV abaixo de 1, leva à diluição e, consequentemente, reduz o valor de cada unidade de ativo criptográfico. Atualmente, o mNAV da Sharplink é 0.92x, ligeiramente com desconto; o mNAV da BitMine é 1.18, com um prémio de cerca de 18%.

Uma grande vantagem das DAT de ETH é a capacidade de ganhar recompensas nativas através de staking. Este é um mecanismo automatizado que aumenta a quantidade de ETH por ação. Além disso, as recompensas de staking podem ser usadas para impulsionar o Rendimento Percentual Anual (APY), como investir em protocolos DeFi ou recompra de ações, uma estratégia adotada pela Sharplink para compensar o efeito de diluição da estratégia ATM.

Para além da MSTR, a maioria das empresas DAT ainda está nas fases iniciais. O seu comportamento agressivo de angariação de capital reflete o seu desejo de agir rapidamente no mercado em alta, aproveitando a oportunidade apresentada pela convergência do mercado de capitais com o mercado de ativos digitais.

Riscos do Modelo DAT

A característica central que atrai fundos para ações DAT é o seu "múltiplo de valor de ativo líquido" (mNAV). Os especuladores afluem a estas ações, esperando comprar antes que o preço dos ativos cripto suba, visando alcançar retornos de 1,5 a 7 vezes o seu investimento por cada dólar investido. No entanto, existe uma questão chave aqui: os investidores não estão a comprar Bitcoin ou Ethereum diretamente através destas empresas, mas estão a comprar um "invólucro de volatilidade" cujo valor total é determinado pelo mNAV da DAT que está a ser negociada. Portanto, tais investimentos trazem riscos significativos, e os participantes do mercado devem permanecer vigilantes.

Um dos riscos primários do modelo DAT vem do seu mecanismo de negócio para acumular BTC e ETH. O fator mais direto que afeta os preços das ações é a diluição contínua do capital. De 2022 até ao final de 2024, a Strategy diluiu os acionistas numa média de 45,88% por ano; a taxa de diluição de capital da Metaplanet deverá atingir 98% até ao final deste ano. Em comparação, a BitMine e a Sharplink também têm taxas de diluição elevadas de 24,25% e 11,4%, respetivamente, principalmente devido ao seu uso do modelo ATM para comprar ETH. A taxa de diluição da Sharplink é calculada trimestralmente (Q1 a Q2), enquanto a taxa de diluição da BitMine baseia-se na sua estimativa totalmente diluída sob o preço atual das ações do seu plano ATM de $25 mil milhões.

Uma vez que o fluxo de caixa operacional é negativo (o fluxo de caixa operacional do segundo trimestre da MSTR foi de -$34 milhões, o da Sharplink foi de -$1,62 milhões), as empresas DAT normalmente escolhem o modo ATM para comprar ativos cripto. No entanto, este método só é eficaz quando existe um prémio no mercado; uma vez que aparece um desconto, a empresa será incapaz de sustentar o seu ritmo de compra, levando a uma estagnação da unidade de ativo cripto por ação e desencadeando ainda mais a pressão de venda dos investidores.

Para evitar a diluição contínua, a MSTR e outras empresas escolhem financiar através da emissão de obrigações convertíveis. As obrigações convertíveis são geralmente compradas por fundos de cobertura, que empregam uma "estratégia Delta-neutra" porque as obrigações convertíveis contêm opções OTM (fora do dinheiro). Os fundos estabelecem posições curtas, criando pressão de venda contínua.

Entretanto, uma subida no preço das ações aumentará o valor da obrigação à medida que a opção OTM valoriza. A obrigação também vem com um pequeno juro anual, aumentando ainda mais os retornos. À medida que o preço das ações se aproxima do preço de conversão, o Delta da obrigação aumenta e o seu valor sobe correspondentemente.

Inversamente, quando o preço das ações cai, os fundos de cobertura podem não só lucrar com posições curtas, mas também, devido às participações em BTC e excesso de colateralização de ações comuns, o valor da obrigação não cai rapidamente, criando uma "proteção de opção", nomeadamente a convexidade da obrigação.

Em última análise, os detentores de obrigações convertíveis preferem frequentemente não converter em ações: detêm a maior alocação de BTC no caso de falência de uma empresa e podem beneficiar de ganhos de volatilidade a longo prazo. O cenário ideal para os fundos de cobertura é a extensão da dívida — desde que a volatilidade real das ações comuns seja suficientemente alta para suportar oscilações de preço intensas (exigindo especulação dos compradores), eles continuarão a deter as obrigações convertíveis.

O terceiro método de financiamento é a emissão de ações preferenciais. Esta estratégia, pioneira da Strategy, visa proteger contra a diluição sem aumentar significativamente a dívida. As ações preferenciais oferecem normalmente dividendos anuais, mas como as empresas DAT têm frequentemente fluxo de caixa negativo ou muito baixo, isto prejudica ainda mais a sua rentabilidade.

Além disso, existem outros riscos que vale a pena notar, incluindo transparência inadequada da tesouraria, risco de execução de recompra de ações (falta de receita ou capital de trabalho), risco de liquidez durante vendas de emergência e venda contínua de ações por parte de insiders, todos os quais exercem coletivamente uma pressão significativa sobre os preços das ações.

Recentemente, vimos um declínio acentuado na capitalização de mercado destas ações DAT: a MSTR caiu 44% e a Metaplanet caiu mais de 70%. Estes riscos foram adequadamente precificados pelo mercado, indicando que o modelo DAT pode estar a perder impulso, e também explicando por que, na fase atual de mercado em alta, o desempenho da DAT não é tão forte quanto os seus ativos criptomoeda detidos.

Desempenho da Strategy vs BTC nos Últimos Três Meses

Desempenho da BitMine vs ETH nos Últimos Três Meses

Pode a DAT Superar o BTC e o ETH?

Usar Ethereum como ativo de tesouraria permite que as empresas DAT ganhem aproximadamente 3,18% de rendimento anualizado através de staking, ajudando a melhorar a métrica por ETH. No entanto, mesmo com os protocolos DeFi mais maduros em uso, ainda é necessário tempo significativo para que a DAT aumente significativamente a métrica por ETH, introduzindo também risco de contraparte. Embora o staking e o yield farming possam gerar fluxo de caixa para ETH e outras DAT do tipo altcoin, na escala atual, estes retornos permanecem limitados, tornando a ajuda substancial um desafio. Para construir verdadeiramente um volante de tesouraria de ETH autossustentável, as empresas devem acumular fundos suficientes para gerar rendimentos elevados, cobrir todas as despesas e aumentar o valor para os acionistas.

Quanto às DAT que procuram lucro (como as DAT de ETH) superarem as DAT de BTC, a chave reside na preferência do mercado pelos ativos subjacentes. Atualmente, o mercado mostra uma preferência mais forte pelas DAT de BTC, especialmente com o mNAV da MSTR a exibir mais estabilidade e aderência em comparação com a BMNR e a SBET.

O mercado começou a precificar os riscos associados a estes ativos, resultando em lacunas de desempenho notáveis no Q3 entre várias DAT e o BTC ou ETH, onde os ativos subjacentes superaram os seus invólucros de capital.

Devido ao modelo de negócio central das DAT ser a aquisição de ativos subjacentes, o seu valor intrínseco é difícil de superar o valor do ativo líquido dos ativos detidos. Juntamente com perdas contínuas de fluxo de caixa operacional, pressões de dividendos e níveis crescentes de dívida, estas são as razões primárias para o declínio contínuo nos múltiplos da maioria das DAT atualmente.

Antes de tomar decisões de investimento, os investidores precisam frequentemente de pesar o custo de oportunidade da alocação de capital. Aqui está um exemplo simplificado demonstrando a manifestação específica deste custo de oportunidade:

John planeia investir $10.000, considerando comprar diretamente BTC e ETH spot ou ETF no final do Q2, ou comprar ações da MSTR ou SBET.

Se John escolher investir os $10.000 totais em spot, ele receberá: aproximadamente 0,093 BTC (calculado ao preço de fecho do Q2); mais de 4 ETH (calculado ao preço de fecho do Q2)

Se ele optar por comprar ações da MSTR e SBET em vez disso, ele receberá: 24,61 ações da MSTR; 1.064,96 ações da SBET (calculado aos preços de 30 de junho)

Multiplicando o número de ações pelo equivalente atual de BTC por ação, John deterá cerca de 0,04 BTC a menos do que se tivesse comprado spot diretamente, e a pior parte é que ele apenas detém ações da MSTR em vez de Bitcoin. Da mesma forma, se comprar ações da SBET, ele ficará aquém de um ETH inteiro em comparação com a compra direta de spot.

No entanto, vale a pena notar que se John não vender quaisquer ações até ao final do Q3, ele lucrará aproximadamente $8.000 nas suas ações da Sharplink, uma vez que o seu preço aumentou 80%, superando os retornos de spot e ETFs. Por outro lado, ele incorreu numa perda de cerca de -20,75% nas suas ações da MSTR, traduzindo-se numa perda do valor original da carteira.

O custo de oportunidade das DAT não é apenas elevado, mas os investidores de retalho também não possuem, em última análise, o ativo subjacente. Uma vez que uma empresa vai à falência, o direito ao ativo subjacente pertence aos credores e aos acionistas de ações preferenciais. Isto questiona seriamente a sustentabilidade das DAT como uma ferramenta de investimento a longo prazo.

No entanto, ainda existe um fator diferenciador atraente que atrai fundos: as DAT oferecem a possibilidade de retornos amplificados, tornando-as mais especulativas em comparação com a detenção de spot ou ETF, como demonstrado pelo desempenho das ações da Sharplink do Q2 ao Q3.

Embora sob as normas contabilísticas FASB, a demonstração de resultados de uma DAT possa parecer boa (permitindo que ganhos não realizados sejam reconhecidos como lucro), estes ganhos ainda são medidos pelo justo valor e só se convertem em fluxo de caixa livre após a venda do ativo. Por outras palavras, estes ganhos são meramente alterações no valor do ativo no papel e não podem ser convertidos em dinheiro real a menos que sejam realizados.

Em teoria, se uma empresa puder usar o excesso de caixa para empréstimos ou criar rendimento estável através de contratos de opções, estas questões podem ser mitigadas. No entanto, cada integração de acordo adiciona risco de contraparte, levantando dúvidas sobre o seu valor. O mercado acredita geralmente que, uma vez que estas empresas comecem a vender posições, será um golpe fatal para a confiança dos acionistas.

Avaliação de Sustentabilidade

Embora não exista um conjunto perfeito de métricas de avaliação para lidar com a volatilidade dos preços dos ativos digitais, esta secção introduzirá várias métricas-chave para uma avaliação abrangente do desempenho das DAT.

Usando a Strategy (MSTR) como exemplo, ilustraremos como realizar uma avaliação e pontuação. Cada métrica tem um intervalo de pontuação de 0–5 pontos:

· Pontuação ≥ 4: A métrica tem um bom desempenho

· Pontuação = 3: A métrica tem um desempenho moderado

· Pontuação ≤ 2: A métrica tem um desempenho fraco

· Pontuação = 0: A métrica tem um desempenho extremamente fraco

1. Risco de Diluição

Quando a emissão de novas ações afeta a unidade por ativo cripto (CPS) dos acionistas existentes, surge o risco de diluição. Se o CPS pós-emissão for inferior ao CPS atual, é diluição; caso contrário, é valorização.

O método para avaliar o risco de diluição é rastrear as alterações do CPS e comparar os valores do CPS pré e pós-financiamento.

MSTR: A Strategy usa frequentemente emissão de capital ATM e financiamento de obrigações convertíveis para comprar BTC. Como a MSTR emite geralmente capital durante prémios de preço das ações (mNAV > 1), pode ser considerada como "diluição de valor acrescido". No entanto, a sua dependência de financiamento contínuo coloca o seu risco de diluição a um nível moderadamente baixo. Portanto, damos-lhe 3 pontos.

2. Nível de Alavancagem

Avaliar o nível de alavancagem de uma DAT é crucial para rastrear os seus instrumentos de dívida usados para adquirir ativos digitais, incluindo obrigações convertíveis, empréstimos colateralizados ou outros métodos de financiamento semelhantes.

Uma métrica comumente usada para medir a alavancagem é o Rácio Dívida/Capital, usado para avaliar o impacto de uma queda significativa do ativo de tesouraria no nível de alavancagem da empresa e o potencial para uma crise de liquidez.

MSTR: A Strategy tem atualmente um rácio dívida/capital de 0.36, no seu nível histórico mais baixo, classificado como alavancagem baixa. Portanto, damos-lhe 4 pontos.

3. Escolha do Ativo Subjacente

A qualidade dos ativos cripto detidos por uma DAT é fundamental para alinhar com os interesses dos investidores. A maioria das DAT gira em torno de ativos de primeira linha como BTC, ETH e SOL.

A vantagem do ETH reside no seu potencial de ganho sustentável, que pode ser usado para apoiar operações da empresa ou expandir as participações da tesouraria. A Criptomoeda Por Ação (CPS) é também uma métrica importante. Por exemplo, o retorno anual de staking de ETH atual é de aproximadamente 3%. Se uma DAT detém $1 mil milhão de ETH, o staking por si só pode gerar $30 milhões adicionais em receita anual. As empresas também podem optar por participar em oportunidades de receita mais atraentes, como empréstimos ou provisão de liquidez, mas isto introduz risco de contraparte, que as DAT de Solana também enfrentam.

Em contraste, o BTC não tem potencial de ganho ativo. O seu apelo deriva principalmente do seu posicionamento como "ouro digital" – com oferta limitada e atributos monetários. Um número crescente de empresas incluiu BTC nos seus balanços, refletindo a sua importância crescente como ativo.

MSTR: A Strategy detém BTC, e embora o seu estatuto de ativo esteja a subir, atualmente carece de mecanismos de ganho significativos (que podem melhorar no futuro). Portanto, classificamo-lo como médio e atribuímos 3 pontos.

4. Multiplicador de Valor de Ativo Líquido (mNAV)

O mNAV é um dos indicadores mais simples e eficazes para avaliar o estatuto de uma DAO, calculado como a capitalização de mercado da empresa dividida pelo Valor do Ativo Líquido (NAV) da sua tesouraria.

MSTR: O valor de mercado atual da Strategy é de $823 mil milhões, com um NAV em torno de $700 mil milhões, resultando num mNAV base de 1.16, diluído para 1.25.

Com base no valor mNAV base, podemos pontuar da seguinte forma: mNAV > 1.2: Pontuação 4 ou 5 (Desempenho forte); 1.0 < mNAV < 1.2: Pontuação 3 (Desempenho médio); 0.8 < mNAV < 1.0: Pontuação 1 ou 2 (Desempenho abaixo da média); mNAV < 0.8: Pontuação 0 (Desempenho fraco)

Portanto, a Strategy pontua 3 nesta métrica.

5. Transparência e Governação da Tesouraria

Esta é uma métrica qualitativa usada para avaliar a qualidade e frequência das divulgações de uma empresa, provas de reserva, histórico de auditoria, etc., em relação à sua tesouraria. Fornecer um endereço público para rastreamento é também uma consideração chave.

Algumas empresas evitam endereços públicos, pois podem desencadear um cenário de corrida aos bancos: compras de tokens da empresa pela DAO poderiam aumentar os preços dos ativos, o que o mercado poderia explorar.

MSTR: A Strategy mantém transparência limitada em termos de provas de reserva, frequentemente criticada pelo mercado. Além disso, a sua estrutura de governação é complexa, envolvendo vários instrumentos como ações preferenciais e obrigações convertíveis. Portanto, damos-lhe 2 pontos.

6. Liquidez e Autonomia de Caixa

Esta é uma métrica quantitativa usada para analisar a situação atual do fluxo de caixa de uma empresa e se ela precisaria vender ativos cripto para manter as operações em caso de problemas.

O método de avaliação é dividir as despesas operacionais mensais da empresa pelas suas participações em caixa para avaliar a sua autonomia de caixa. Ter pelo menos um ano de autonomia de caixa é considerado uma boa prática.

MSTR: Os ativos de caixa atuais da Strategy representam apenas 0,07% dos ativos totais da empresa, indicando um rácio de caixa muito baixo, portanto damos-lhe 1 ponto.

Para ajudar os leitores a compreender melhor o desempenho geral das DAT, incluímos seis métricas-chave no gráfico de avaliação, incluindo: Risco de Diluição, Nível de Alavancagem, Qualidade do Ativo de Tesouraria, Valor do Ativo Líquido Modificado (mNAV), Transparência e Governação, Reservas de Caixa.

Lembre-se: Quanto maior a pontuação, melhor o desempenho da DAT nessa métrica (por exemplo, uma pontuação de alavancagem mais alta indica níveis de dívida mais baixos e um desempenho mais estável).

Tomando a Strategy como exemplo, a sua pontuação média nas seis dimensões é de 2,83 pontos (de 5).

Conclusão

O desenvolvimento das DAT na indústria tem sido bastante significativo, com um Valor do Ativo Líquido (NAV) atual de aproximadamente $108 mil milhões, representando cerca de 2,5% do valor total do mercado de criptomoedas. Este número por si só já é substancial, com o maior participante, a Strategy, a deter 3% da oferta global de Bitcoin. Para além destes números, o modelo DAT em si é também muito atraente, servindo como uma "ferramenta de acumulação de ativos alimentada por capital", permitindo que comerciantes e instituições ganhem exposição sem deter ou negociar diretamente ativos cripto. A sua lógica central reside na arbitragem do prémio ou desconto das ações da empresa.

Hoje, a cobertura das DAT expandiu-se de Bitcoin e Ethereum para outros ativos de cadeia pública convencionais como @Solana. Estes ativos adicionais forneceram mais espaço de alavancagem para as DAT, por exemplo, para ganhar rendimento através de DeFi. Estes ganhos podem ser usados para operações da empresa ou para melhorar métricas de negócio. Por exemplo, fazer staking de ETH pode aumentar as participações de ETH da empresa na tesouraria, melhorando assim o valor por ação de ETH, uma métrica chave que os investidores valorizam altamente ao avaliar ações.

O crescimento das DAT e as suas métricas de negócio chave são altamente dependentes do desempenho do preço dos ativos digitais detidos. Durante o aumento da volatilidade do mercado, o seu mNAV pode sofrer uma queda significativa.

Em última análise, o aumento na quantidade de DAT e NAV reflete o interesse crescente em ativos digitais por parte de instituições e investidores de retalho, o que é um sinal positivo para toda a indústria. No entanto, qualquer investidor que se envolva em tais ativos deve compreender totalmente os seus riscos potenciais, conforme descrito neste relatório.