چرا درآمدهای میلیاردی پروژه‌های کریپتو به افزایش توکن‌های آن‌ها منجر نشد

از ابتدای سال 2026، پروتکل‌های ارز دیجیتال مجموعاً بیش از 7.4 میلیارد دلار درآمد کسب کرده‌اند، طبق گزارش Castle Labs. با این حال، قیمت‌های اکثر توکن‌های بومی این پروژه‌ها نه تنها افزایش نیافته، بلکه به ده‌ها درصد کاهش یافته است.

تحلیلگران Castle Labs جریان‌های مالی شش پروتکل بزرگ غیرمتمرکز را بررسی کردند: Aave، Aerodrome، Hyperliquid، Pump.fun، Sky (که قبلاً MakerDAO نامیده می‌شد) و Uniswap. در Castle Labs مشخص شد که از ابتدای سال، درآمد کل آن‌ها 726 میلیون دلار بوده است، با وجود بازار خرسی عمیق.

از ابتدای سال تا 3 اوت، ارزش کل بازار ارزهای دیجیتال بیش از 25 درصد کاهش یافته و به 2.15 تریلیون دلار رسیده است. از 100 دارایی کریپتویی بزرگ‌ترین بر اساس ارزش بازار در لیست Coinmarketcap، بیش از 80 درصد قیمت خود را از دست داده‌اند. در این زمینه، کارشناسان تلاش کردند تا به این سوال پاسخ دهند که چرا شکاف بنیادی بین درآمدهای پروژه و دینامیک قیمت دارایی‌های کریپتویی آن‌ها وجود دارد.

دلایل کاهش

شاخص کلیدی در گزارش، جریان خالص ارزش توکن (net token value flow) است. این شاخص به عنوان حجم درآمد واقعی توزیع شده بین دارندگان، منهای حجم انتشار توکن‌ها (تورم، آزادسازی توکن‌های قبلاً مسدود شده تیم و سرمایه‌گذاران، هزینه‌های بازاریابی و سایر مکانیزم‌های توزیع توکن‌ها) محاسبه می‌شود.

محاسبات نشان می‌دهد که برای Aerodrome، Sky و Uniswap این شاخص به مقادیر منفی رفته است. پروتکل‌ها توکن‌های بیشتری منتشر می‌کنند تا سود را به دارندگان بدهند، که در واقع سرمایه کاربران را بی‌ارزش می‌کند.

در توضیح دلایل دینامیک منفی در قیمت توکن‌ها، کارشناسان همچنین به روندی اشاره کردند که در آن دارندگان توکن به بازیگران ثانویه بازار تبدیل می‌شوند. منظور این است که موفقیت شرکت به دارندگان دارایی‌های کریپتویی منتقل نمی‌شود.

اگر پروتکل 100 میلیون دلار درآمد کسب کند، اما 200 میلیون دلار توکن منتشر کند، ارزش خالص برای دارنده منفی می‌شود، --- تحلیلگران Castle Labs توضیح می‌دهند که این عدم تعادل اثر مثبت ناشی از افزایش درآمدها را خنثی می‌کند.

در این زمینه، موفقیت صرافی کریپتو Hyperliquid به‌ویژه قابل توجه است. این پروتکل 100 درصد درآمد را از طریق مکانیزم خرید مجدد (buyback) به دارندگان اختصاص می‌دهد. حجم کل خرید مجدد از 1.1 میلیارد دلار یا بیش از 47 میلیون توکن HYPE (حدود 4.72 درصد از کل عرضه) فراتر رفته است. این با افزایش 1400 درصدی HYPE از زمان راه‌اندازی برنامه خرید مجدد همزمان شده است.

مثال متضاد --- Pump.fun. این پلتفرم برای راه‌اندازی میم‌کوین‌ها، با وجود درآمد حدود 450 میلیون دلار در سال، با کاهش 60 درصدی قیمت توکن PUMP پس از راه‌اندازی مواجه شد.

Castle Labs این موضوع را به سه عامل مرتبط می‌داند: سرعت بالای آزادسازی توکن‌ها (به این معنی که سرمایه‌گذاران و تیم به‌طور فعال سود را برداشت می‌کنند)، انتظارات غیرموجه در مورد مشوق‌ها برای جامعه و ارتباط ضعیف تیم با شرکت‌کنندگان بازار.

تحلیلگران به‌طور جداگانه شرکت Ripple Labs را که مسئول توسعه XRP (XRP) است، مورد توجه قرار دادند. سهام آن‌ها که هنوز در بازار آزاد معامله نمی‌شود، از سال 2025 بیش از دو برابر شده و 105 درصد افزایش یافته است. در حالی که توکن XRP در همین دوره حدود 45 درصد از ارزش خود را از دست داده است.

در گزارش اشاره شده است که این یک مثال کلاسیک از تفکیک سرمایه سهامداران و توکن است، جایی که دارندگان XRP هیچ حقی بر درآمدهای شرکت ندارند. و دارایی کریپتویی که آن‌ها منتشر می‌کنند، با سود عملیاتی ناشی از صادرکننده پشتیبانی نمی‌شود: در حالی که سرمایه‌گذاران در سهام Ripple از توسعه کسب‌وکار بهره‌مند می‌شوند، دارندگان دارایی کریپتویی به‌عنوان بازیگران درجه دوم باقی می‌مانند.

چه چیزی مانع رشد می‌شود

علاوه بر عدم تعادل بنیادی بین درآمدهای پروژه‌های کریپتو و انتشار دارایی‌های کریپتویی آن‌ها، Castle Labs سه دلیل سیستماتیک را که مانع رشد توکن‌ها می‌شود، شناسایی کرده است:

عرضه بیش از حد (Fully Diluted Value). بسیاری از پروتکل‌ها درصد پایینی از توکن‌ها را در گردش واقعی دارند. به عنوان مثال، تنها 23.3 درصد از کل حجم منتشر شده HYPE در گردش است. تحلیلگران اشاره کردند که به همین دلیل بسیاری از شاخص‌های سرمایه‌گذاری نادرست هستند و می‌تواند سرمایه‌گذاران را دچار اشتباه کند.

خرید مجدد ناکارآمد. تحلیل Aave، همان‌طور که کارشناسان اشاره کردند، نشان داد که پروتکل بیش از 23 میلیون دلار برای خرید توکن‌ها با قیمت متوسط 182 دلار هزینه کرده است. با این حال، در پس‌زمینه کاهش بازار، قیمت AAVE به 90 دلار کاهش یافته است. این نشان می‌دهد که خرید مجدد توکن‌ها به ضرر مستقیم خزانه پروتکل تبدیل شده است، که کارایی چنین سیاستی را زیر سوال می‌برد.

عدم وجود تعهدات. بیشتر برنامه‌های خرید مجدد حالت مشروط دارند، به طوری که پروتکل‌ها می‌توانند در هر زمان خرید را متوقف یا لغو کنند: بدون تعهدات قراردادی، پروتکل‌ها می‌توانند خرید را به حالت تعلیق درآورند، آن را اصلاح کنند یا در هر زمان لغو کنند.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.