چه کسی جایگزین AAVE به عنوان پادشاه جدید خواهد شد؟

نویسنده: تام وان

گردآوری شده توسط: جیاهوآ، زنجیرگیر

چشم‌انداز وام‌دهی eth-143">اتریوم و سولانا از الگوی بسیار مشابهی پیروی می‌کند، به طوری که تنها گذار فاز واقعاً قابل مقایسه (از فاز اول به فاز دوم) در سولانا حدود ۲۵٪ سریع‌تر اتفاق می‌افتد. مرحله سوم تازه آغاز شده است و اینکه آیا سولانا می‌تواند این سرعت را حفظ کند یا خیر، هنوز مشخص نیست.

• مرحله اول تا دوم اتریوم (از اوج Compound تا ایجاد مزیت توسط Aave): حدود ۲ سال
• مرحله اول تا دوم سولانا (از اوج MarginFi تا ایجاد مزیت توسط Kamino): حدود ۱۸ ماه
• هر دو اکوسیستم اکنون در مرحله سوم هستند و رقبای جدید به طور مداوم شکاف را پر می‌کنند.

با این حال، این بار، من باور ندارم که نتیجه یکسان باشد. مطالب بعدی دلایل را یک به یک توضیح خواهند داد.

مرحله اول: تسلط کامپاند و مارجین‌فای

اتریوم: کامپاند پروتکلی است که واقعاً «تابستان دیفای » را شعله‌ور کرد. عرضه توکن COMP در ژوئن ۲۰۲۰ مستقیماً کل دوران استخراج نقدینگی را آغاز کرد و در اوج خود، TVL کامپوند حدود ۵ برابر آوه بود.

سولانا: پس از فروپاشی FTX، MarginFi یک برنامه امتیازدهی بلندمدت با محوریت ایردراپ‌های آینده راه‌اندازی کرد و با موفقیت مقدار زیادی سرمایه جذب کرد، به طوری که اوج TVL آن حدود ۴ برابر Kamino بود.

برتری TVL این دو غول اولیه، به جای عمق واقعی محصول، به مشوق‌های توکن و انتظارات ایردراپ متکی بود. به محض اینکه بازار تغییر جهت دهد، این تمایز حیاتی می‌شود.

مرحله دوم: ظهور آوه و کامینو

اتریوم: TVL کامپاند اساساً سرمایه مزدوران است. وقتی بازار نزولی در سال ۲۰۲۲ رخ داد، ارزش وثیقه‌ها به شدت کاهش یافت و همزمان قیمت کامپاند (COMP) نیز سقوط کرد، به طوری که پاداش‌های استخراج دیگر برای حفظ سرمایه کافی نبود.

آسیب به اعتماد در واقع زودتر رخ داد - در سپتامبر 2021، یک آسیب‌پذیری مدیریتی منجر به توزیع بیش از حد حدود 90 میلیون دلار COMP شد و کاربران تمایل دارند چنین رویدادهایی را برای مدت طولانی به خاطر بسپارند. ضربه مهلک نهایی در سال ۲۰۲۳ وارد شد، زمانی که رابرت لشنر، بنیانگذار، علناً تغییر تمرکز به Superstate را اعلام کرد، که نشان می‌داد تیم اصلی از نظر ذهنی پروتکل را کنار گذاشته است.

آوه به چند دلیل نزدیک به هم، کامپوند را شکست داد. این پلتفرم به سرعت انواع جدید وثیقه، به ویژه stETH، wstETH و weETH را راه‌اندازی کرد و آن را به محل پیش‌فرض وام‌دهی چرخشی اتریوم LST تبدیل کرد. این شرکت خیلی زود گسترش بین زنجیره‌ای را آغاز کرد و استقرارها را روی Polygon و Avalanche از طریق مشارکت‌های بومی تکمیل کرد.

انگیزه‌های صرف اغلب باعث کاهش ذخایر توکن‌ها یا کاهش قیمت آنها می‌شوند، اما زنجیره‌های عمومی مشارکتی به آوه اجازه دادند تا بدون استفاده از بودجه خود، به رشد مرکب کاربران و ارزش کل توکن‌ها دست یابد.

همچنین دارای عمق محصول واقعی است: وام‌های سریع (که Compound هرگز راه‌اندازی نکرد) و یک ماژول امنیتی (که از طریق استیکینگ به توکن‌های AAVE تقاضای واقعی می‌دهد). امروز، ارزش کل دارایی‌های از دست رفته آوه حدود ۱۶ میلیارد دلار است، در حالی که ارزش کل دارایی‌های از دست رفته کامپاند تنها حدود ۱۰ درصد از این مقدار است.

سولانا: کاهش مارجین‌فای ناشی از فعالیت طولانی‌مدت ایردراپ بود. کاربران نقدینگی خود را تأمین کردند و منتظر توکنی بودند که بارها به تأخیر افتاد و در نهایت تحت شرایط غیرقابل قبولی به پایان رسید و منجر به ناامیدی و در نهایت خروج جمعی شد.

پیروزی کامینو بیشتر ساختاری است تا انگیزه‌محور. این در ابتدا یک پروتکل وام‌دهی نبود، بلکه یک ابزار مدیریتی بود که حول خزانه‌های نقدینگی متمرکز ساخته شده بود و بازار وام‌دهی نیز در کنار آن رشد می‌کرد.

در طول احیای سولانا دیفای از سال ۲۰۲۳ تا ۲۰۲۴، دارایی‌های جدید به شدت ظهور کردند - LSTها (jitoSOL، bSOL)، توکن‌های بازده (JLP)، استیبل کوین‌ها (PYUSD) - و موقعیت کامینو کاملاً مناسب بود: این شرکت دارای محصولات مدیریت خزانه برای نقدینگی DEX، یک بازار وام‌دهی که برای دارایی‌های جدید سودمندی فراهم می‌کند و یک محصول Multiply است که به طور خاص برای وام‌دهی چرخشی طراحی شده است.

همه این موارد، کامینو را به محل ترجیحی صادرکنندگان دارایی برای استقرار مشوق‌ها در سولانا تبدیل کرد - اگر شما در حال صدور LST جدید یا استیبل کوین درون زنجیره‌ای هستید، کامینو اغلب اولین هدف ادغام شما است.

امروز، ارزش کل دارایی‌های کامینو حدود ۱.۶ میلیارد دلار است، در حالی که ارزش مارجین‌فای حدود ۴۵ میلیون دلار است که تنها ۳ درصد از ارزش کل دارایی‌های کامینو است.

TVL کامینو در درجه اول ناشی از ادغام LST های جدید، استیبل کوین ها و دارایی های دارای بازده است.

مرحله سوم: ظهور مورفو و ژوپیتر لند

این ماه، هم آوه و هم کامینو با شوک‌های خارجی مواجه شدند. کامینو هیچ ریسک مستقیمی در حادثه Drift نداشت (dSOL تحت تأثیر هک قرار نگرفت)، اما سپرده‌گذاران همچنان حدود ۳۰۰ میلیون دلار را به عنوان احتیاط برداشت کردند.

Aave با تأثیر سنگین‌تری روبرو شد - rsETH به طور گسترده به عنوان وثیقه برای وام‌های چرخشی در Aave استفاده شد، به طوری که TVL از حدود ۲۶ میلیارد دلار به حدود ۱۶ میلیارد دلار کاهش یافت.

تغییرات نسبت به شرح زیر است:

• نسبت TVL مورفو به آوه: از ۲۶٪ به ۴۲٪ افزایش یافته است
• نسبت TVL ژوپیتر لند به کامینو: از ۵۰٪ به ۶۰٪ افزایش یافت

اینکه پروتکل‌های برتر از شوک‌های خارجی رنج می‌برند، به معنای حذف شدن توسط رقابت نیست. این موضوع حقیقت پنهانی را در فضای وام‌دهی آشکار می‌کند: پروژه‌های پیشرو، معتبرترین وثیقه (weETH، rsETH، JLP) را دقیقاً به این دلیل که پیشرو هستند، در اختیار دارند و همه تمایل دارند با برندگان ادغام شوند.

در شرایط مطلوب، این تمرکز، رشد TVL را هدایت می‌کند؛ با این حال، هنگامی که یک دارایی یکپارچه با مشکل مواجه می‌شود، رهبران به دلیل موفقیت خود، شدیدترین ضربات را متحمل می‌شوند. در این مرحله، داده‌های شرکت‌های رقیب خوب به نظر می‌رسد، صرفاً به این دلیل که آنها ریسک‌پذیری کمتری دارند - این یک توهم ناشی از شاخص‌های عقب‌مانده است، نه یک مزیت ساختاری.

چرا فکر نمی‌کنم این بار نتیجه یکسان باشد

پایه‌های سلطه‌گران فعلی واقعاً بسیار محکم است. هر دو کامپاند و مارجین‌فای خودویرانگر هستند: کامپاند به دلیل مدیریت کند و جدایی بنیانگذار شکست خورد، در حالی که مارجین‌فای به دلیل وعده‌های ایردراپ محقق نشده، با شکست مواجه شد.

مورفو زیرساخت است، آوه یک محصول است. مورفو بلو یک مکانیسم ایجاد بازار تغییرناپذیر و بدون نیاز به مجوز ارائه می‌دهد که در آن متصدیان (گانتلت، استیک‌هاوس، MEV Capital) ریسک‌های صندوق را مدیریت می‌کنند.

آوه (Aave) یک مجموعه صندوق عظیم واحد است که از طریق حاکمیت برای فهرست کردن توکن‌های جدید مدیریت می‌شود - معادل یک متصدی ارشد. منطق پشت شرط‌بندی مورفو این است که مدیریت ریسک باید جدا و برچسب‌گذاری شود، نه اینکه یک آوه بهتر ایجاد شود.

ژوپیتر لند (Jupiter Lend) یکی از ویژگی‌های یک اپلیکیشن فوق‌العاده است، در حالی که کامینو (Kamino) یک محصول مستقل است. ژوپیتر کاربران را در اکوسیستم خود نگه می‌دارد و تجمیع DEX، قراردادهای دائمی، بازارهای پیش‌بینی، استیبل کوین‌ها، LSTها و اکنون وام‌دهی را پوشش می‌دهد.

کاربران نیازی به بهترین نرخ‌ها در Jupiter Lend ندارند؛ آنها فقط باید نرخ‌های کافی را در یک مکان آشنا دریافت کنند. خندق آن کانال توزیع است، نه خود محصول.

چه چیزی قضاوت من را تغییر می‌دهد؟

• معماری ماژولار Aave نسخه ۴ نتوانست به رسمیت قابل توجهی در بازار دست یابد و Aave نسخه ۳ به حاشیه رانده شد.
• یکی از بزرگترین انواع وثیقه‌های کامینو، PRIME، با سقوط مواجه شد. در حال حاضر، بازار PRIME، 20 درصد از مقیاس کلی این پروتکل را تشکیل می‌دهد.

درس‌های اصلی برای رشد پروتکل

تکیه صرف بر انگیزه‌های شخصی نمی‌تواند بازار وام‌دهی را گسترش دهد. موفقیت آوه و کامینو بر اساس رشد مشترک با شرکای اکوسیستم (زنجیره‌های عمومی و صادرکنندگان دارایی) بنا شده است؛ هزینه‌های صرفاً تشویقی اغلب بودجه‌ها را تمام می‌کند یا توکن‌ها را قبل از شکل‌گیری عمق محصول، از بین می‌برد.

در مراحل اولیه، سرعت روایت و اجرای توسعه کسب و کار (BD) از عمق پروتکل مهم‌تر است.

آوه اولین شرکتی بود که stETH، wstETH و weETH را راه‌اندازی کرد و پس از آن با Ethena برای وام‌دهی چرخشی sUSDe، با Maple برای syrupUSDC و با Pendle برای PTها همکاری کرد.

کامینو اولین کسی بود که تقریباً تمام LSTها و استیبل کوین‌های اصلی Solana را به محض ظهورشان ادغام کرد. در هر دو مورد، ثبت و اجرای سریع روایت‌ها، مزیت رقابتی اصلی واقعی در طول سال‌ها بوده است.